事件概述

    　　太阳纸业发布2023 年三季报。2023 年前三季度公司实现营收292.03 亿元，同比-1.48%；归母净利润21.37 亿元，同比-5.79%;扣非归母净利润20.85 亿元，同比-6.69%。分季度看，Q3 单季度实现营业收入98.61 亿元，同比+0.77%；归母净利润8.85 亿元，同比+45.46%。现金流方面，2023 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为56.41 亿元，同比+76.31%。

    　　分析判断:

    　　收入端：环比增速提升明显，项目进程加速看好后续表现。

    　　公司Q3 单季度实现营业收入98.61 亿元，同比+0.77%，环比增速提升7.15pct，收入端环比改善明显，我们预计主要系9 月旺季以来，市场文化纸、箱板瓦楞纸涨价趋势较好（根据卓创咨询显示，铜版纸、双胶纸、箱板纸、瓦楞纸9 月末较7 月初价格分别+9.65%、+9.77%、-1.17%、+6.81%），随着10 月旺季的延续，我们预计浆价小幅回升下，四季度纸价仍有上涨支撑，看好公司后续收入端修复加速。此外，2023 年4 月份，PM1 特种文化纸机完成技改工作并实现了稳定运行；南宁项目（一期）中的100 万吨高档包装纸生产线（南宁园区PM2 和PM3）和50 万吨本色化学木浆生产线及碱回收系统、热电项目、水处理项目等配套设施已经在2023 年三季度陆续进入试产阶段；公司10 月28 日公告显示，子公司南宁太阳纸业有限公司拟投资建设年产30 万吨生活用纸及后加工项目，预计总投资不超过人民币13.50 亿元。我们认为南宁项目加速释放，有望为公司后续业绩稳步提升保驾护航。

    　　利润端：Q3 盈利能力表现较好。

    　　2023 年前三季度公司毛利率、净利率分别为15.45%、7.36%，同比-0.38pct、-0.31pct；其中Q3 毛利率、净利率分别为16.74%、9.03%，同比+2.24pct、+2.79pct，环比+0.61pct、1.81pct，我们预计公司盈利能力提升的主要原因是三季度低价库存入库，用浆成本下行所致。期间费用率方面，2023 年前三季度公司期间费用率为7.49%，同比+0.35pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别0.38%、2.42%、2.56%、2.13%，同比分别+0.00pct、-0.15pct、+0.43pct、+0.07pct；其中Q3 公司期间费用率为6.90%，同比-0.66pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别0.38%、2.27%、2.55%、1.70%，同比分别+0.02pct、-0.35pct、+0.40pct、-0.74pct。

    　　“三大基地”的协同发展，稳步构建“林浆纸一体化”全产业链。

    　　2012 年，公司稳步实施太阳纸业的“四三三”中长期发展战略，企业经过十余年的高质量发展，构建起了有太阳纸业特色的山东、广西和老挝“三大基地”科学布局，初步实现了既定的战略目标，充分说明公司的“四三三”发展战略定位准确，符合行业发展潮流。2023 年，山东、广西和老挝“三大基地”进入了全面协同发展的新阶段，特别是随着广西基地南宁园区新建和技改项目的逐步按计划实施完毕并进入试产阶段，公司纸、浆合计总产能将接近 1200 万吨。公司山东、广西和老挝“三大基地”的协同发展，补齐了战略位置布局上的短板，完善了市场端的科学布局，稳步构建起了太阳纸业的“林浆纸一体化”全产业链，使公司具备了较强的产业链核心竞争力，更加有能力熨平行业的周期性波动，持续提升公司的可持续发展能力，为公司开启更加广阔的成长空间。

    　　投资建议

    　　近年来，公司加快推进新旧动能转换，实现高质量发展，形成了山东、广西和老挝“三大基地”协同发展的新格局。随着公司自有木浆产能的投放，有效的降低了公司纸制品的用浆成本。我们维持公司的盈利预测不变,预计公司 23-25 年 的营收为410.75/440.92/467.52 亿元，EPS 为1.10/1.27/1.47 元，对应2023 年10 月27日11.74 元/股收盘价，PE 分别为 11/9/8 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1) 文化纸需求大幅下滑。2）行业新增产能过多导致公司产品价格下降。3）拟投资项目尚未完成，存在不确定风险。