事件

    公司发布2022 年一季报：2022 年第一季度实现营收96.67 亿元，同比增长26.48%；实现归母净利润为6.75 亿元，同比下降39.08%；扣非归母净利润6.58 亿元，同比减少39.22%；实现每股收益0.25 元。

    国元观点：

    积极投入研发，盈利水平环比有所回暖

    2022 年Q1 大宗材料物资价格远高于去年同期水平，公司利润率水平承压，其中毛利率/净利率分别为13.97%/6.99%，较21Q1 分别同比-9.47/-7.55pcts，较21Q4 分别环比+4.07/+4.70pcts。费用端来看，公司2022 年Q1 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.40%/2.52%/1.33%，同比21Q1 分别+0.01/+0.41/-0.75pcts，其中管理费用大幅增加主要系股权激励成本摊销成本以及广西基地新项目投产带来污水治理费的增加。公司22Q1研发费率为1.91%，同比21Q1 增长1.00pcts，研发力度不断增加。

    北海项目落地，南宁林浆纸一体化已起

    2021 年公司广西基地北海园区“林浆纸一体化” 项目中的纸浆项目已经成功试产落地，2022 年预计将全面达产增效，在保证产品质量的同时能有效降低公司成本。在北海园区项目落地的基础上，2022 年2 月9 日公司新设立南宁太阳纸业有限公司，26 日与南宁市人民政府签署了《战略合作框架协议》，约定于广西南宁投资建设“年产525 万吨林浆纸一体化及配套产业园项目”，该项目具备地理卡位、原料多元化、政策优惠等综合优势，预计顺利实施后将与山东基地、老挝基地及广西基地北海“林浆纸一体化”项目互相融合、协同发展以提升公司可持续发展能力。

    现有产能升级改造+新兴产能扩张支撑业绩长期增长2022 年公司积极推进新产能的建设以及现有产能的升级改造。现有产能升级改造方面，Q1 公司将兴隆庄镇驻地分公司5 万吨特种纸产能设备搬迁至颜店镇产业园，积极优化产能布局。新产能落地方面，全资子公司广西太阳纸业有限公司年产15 万吨生活用纸项目中一期项目（设计生活用纸原纸产能10 万吨）预计在今年下半年陆续竣工投产，将帮助公司在差异化的细分市场中进一步提升市场份额；山东太阳宏河纸业有限公司在邹城市太平镇年产3.4 万吨超高强度特种纸项目也预期在2023 年Q1 投产。短期看，我们认为伴随能源成本后续有望边际好转，以及行业供需结构优化，吨盈预计也将对应有所回暖。中长期看，随着公司项目投产，产能逐步释放，公司成本规模优势也将逐渐凸显。

    投资建议与盈利预测

    公司为林浆纸一体化龙头，产能扩张节奏清晰，规模效应成本端优势凸显，中长期市占率有望稳步提升。预计公司2022-2024 年分别实现营收344.18/363.22/382.46 亿元，归母净利润为30.89/33.08/36.37 亿元，EPS为1.15/1.23/1.35 元，对应PE 为10.33/9.64/8.77 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料价格大幅波动；需求增长不及预期；产能投放不及预期。