事件：公司发布2021 年Q3 业绩预告，前三季度实现归母净利润26.95-28.34亿元，同比增长95%-105%，其中Q3 实现归母净利润4.63-6.02 亿元，同比增长4%-35%。

    点评：

    文化纸价格同比持平，增量或来自新增产能。从价格上看，4 月以来文化纸价格持续下行，7 月后其下行速度放缓但趋势不改，Q3 双胶纸/双铜纸均价同比增加0.7%/3.6%，基本持平，从量上看， 4Q20 公司兖州45 万吨新增产能投产，将在今年贡献增量。此外，9 月26 日广西55 万吨文化纸出纸成功，有望在Q4 贡献增量业绩。

    文化纸需求不振抑制纸价，静待行情拐点。自5 月以来，文化纸终端需求进入下行通道，9 月双胶纸/双铜纸终端需求同比减少16%/30%，成为压制纸价的重要原因，即便前期有停产限电的扰动也难以对纸价形成刺激。从纸浆库存上看，9月港口库存173 万吨，依旧高位盘整，纸厂前期囤纸仍有待消化，行情开启仍需等待。

    溶解浆进入下行周期，但同比盈利空间仍然丰厚。7 月份溶解浆结束涨势开始下行，9 月30 日收盘价7400 元/吨，但仍远高于去年同期的5300 元/吨，太阳纸业依靠其全球第三的溶解浆产能布局（80 万吨），有望获得优于去年的增量收益。

    包装纸增长稳健，或实现量价齐升。得益于贯穿全年的禁废令影响，Q3 瓦楞纸、包装纸均价上涨7%左右，相对文化纸较为稳健，9 月以来，在拉闸限电和动力煤上涨的催化下，包装纸厂涨价函发布有所加快，有望对纸价形成支撑。此外，太阳纸业Q1 有80 万吨新增产能，相当于包装纸产能增长57%，有望形成量价齐升的局面。

    盈利预测、估值与评级：公司作为造纸行业优质标的经营稳健，尽管当前文化纸仍处下行周期，但依靠多品类布局及新增产能平滑价格影响，浆纸一体化的推进将使公司成本结构进一步优化。我们维持预测21-23 年EPS 为1.37/1.56/1.85元，对应PE 为8/7/6 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：文化纸需求不及预期，纸浆价格大幅回撤