投资要点

    　　事件：公司披露2021 年半年度业绩预告，预计实现归母净利润21.54-22.94 亿元，同比+130%-145%；其中Q2 预计实现归母净利润10.46-11.86亿元，同比+161%-196%，业绩符合市场预期。

    　　Q2 溶解浆维持高景气度，继续看好全年利润兑现。根据CCFEI 数据，20Q1-3 溶解浆价格维持在5300-5400 元的低位，20Q3 起溶解浆价格随着纸浆价格反弹。21Q2 溶解浆报价维持在8600-8700 元高位，较底部上涨60-65%。公司20 年溶解浆业务毛利率为-3.53%，我们测算2020 年溶解浆单吨亏损500-800 元，21Q2 溶解浆吨盈利约1500-1800 元。后续来看，我们看好溶解浆全年盈利水平维持高位：1）下游粘胶纤维产业链景气度维持高位，需求良好；2）湖南骏泰（产能30 万吨/年）、福建青山（产能10 万吨/年）、安徽华泰（产能10 万吨/年）等产能处于排产纸浆状态，公司邹城30 万吨产能交替生产溶解浆和本色浆，供给端偏紧且公司可通过合理排产计划对国内溶解浆供给进行调节；3）原材料木片价格较为稳定，根据公司公告，2020 年公司木片采购均价为0.11 万元/吨，2021Q1 采购均价为0.12 亿元/吨，木片价格波动较为平稳。假设公司全年溶解浆产量为50 万吨，相比2020 年，我们测算溶解浆带来的利润弹性可达10-12 亿元。

    　　判断文化纸盈利触底，Q3 旺季提价可期。21 年上半年文化纸价格经历急涨急跌，21Q1 在浆价上涨及党建需求催化下，文化纸价格从年初的5500 元上涨至7300 元；21Q2 海外疫情反复，进口成品纸冲击下文化纸价持续下跌至年初低位。21Q2 文化纸跌幅高于浆价跌幅，根据卓创资讯，截至6 月30 日，行业双胶纸税前吨毛利约为90 元，处于2016 年至今的底部区间。后续来看，Q3 末至Q4 为文化纸传统旺季，我们认为建党100 周年的宣传需求将持续释放，同时进口成品纸冲击边际改善，文化纸盈利水平基本见底，有望于Q3 反弹。

    　　废纸系景气度上行，原材料优势突出。21 年5-6 月废纸系价格持续上涨，广东煤改气政策下我们预计7 月箱板纸价格上涨斜率将增大。此外，外废停止进口带来结构化行情，高端纸种景气度优于低端纸种。公司老挝80 万吨箱板纸全部为高端品种，国内160 万吨箱板纸也以中高端为主。公司国内箱板纸产能配套20 万吨针叶本色浆、50 万吨半化学浆及40 万吨老挝废纸浆，邹城30 万吨溶解浆产能也可转产本色浆，原材料布局领先，有较大机会受益于中高端成品纸的结构性行情。

    　　盈利预测与投资评级：公司林浆纸一体化布局以及较为完善的产品结构抚平价格波动，成长性凸显。中长期看，老挝自有林地逐渐进入轮伐期，成本优势持续加强，我们预计公司21-23 年净利润分别为40.3、43.5、45.6 亿元，对应PE9.0、8.3、8.0X。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：进口纸冲击，原材料价格波动，产能投放推迟等。