投资要点：

    事件1：太阳纸业广西三期项目进入环评公示阶段。近期广西北海政府官网公布太阳广西三期项目环评：三期项目浆纸总产能176 万吨。

    事件2：太阳纸业公布债券评级报告，详细拆分2020 年经营数据，非涂布文化纸市占率提升至8.4%。

    1、扩产高端箱板瓦楞纸，重构高端箱板瓦楞纸格局

    广西三期新建高端箱板瓦楞纸生产线及配套浆线，构建2023 年成长动力。广西三期项目合计浆纸产能176 万吨，其中包括：1）年产100 万吨包装纸生产线、2）年产15 万吨生活用纸生产线、3）年产61 万吨化学浆生产线（其中半化学浆41 万吨，本色针叶木化学浆20 万吨）、4）配套OCC 制浆线、碱回收系统、电站系统及辅助运行设施。依托于原材料优势，继续扩产高端箱板纸；广西基地毗邻北海港，老挝废纸浆向广西基地运输更具地理优势。三期项目当前已进入环评公示期，纸机有望在2022 年底达产，构建2023年增长动力。

    高端箱板瓦楞纸原料结构优势突出。公司2016 年进入箱板瓦楞纸行业，为行业新进入者。

    2017 年国家逐步收紧外废进口政策，行业内先进入者拥有外废配额获得相对成本优势，在替代纤维的布局方面进度较缓；公司自2017 年开始布局替代纤维产品，2018 年开工建设老挝40 万吨废纸浆项目，并在国内规划建设10 万吨木屑浆、20 万吨本色化学浆、40 万吨半化学浆等生产线，为国内160 万吨箱板瓦楞纸提供充足高端原材料，箱板瓦楞纸替代纤维自给率为国内最高，目前山东基地高端纸占比50-60%。2020 年末，老挝基地80 万吨箱板瓦楞纸，原材料全部采用美废，产品品质更为高端。公司在高端箱板瓦楞纸方面，产品与生产工艺逐步成熟。

    国内高端箱板瓦楞纸竞争格局有望重塑，太阳纸业成后起之秀。2021 年，外废进口量归零，原有行业参与者因外废配额归零，替代纤维产能不足，高端纸供应有限。太阳纸业老挝成品纸纸机投产，产品销往国内华南地区，打开华南高端箱板瓦楞纸市场。公司继续扩产高端箱板瓦楞纸，广西三期箱板瓦楞纸项目替代纤维配套率61%，进一步抢占高端箱板瓦楞纸市场，公司高端箱板瓦楞纸产能将达到约276 万吨（老挝基地80 万吨+广西基地100 万吨+山东基地的60%），巩固公司在高端箱板瓦楞纸纸厂的优势。

    公司扩产成长性更强的箱板瓦楞纸，彰显公司长远发展眼光。2011-2020 年箱板瓦楞纸行业表观需求量复合增速3.9%，为国内增速较高的纸种之一；伴随国内消费的持续增长，叠加禁塑令带来的替代需求，箱板瓦楞纸仍是未来最具成长性的纸种。新项目布局具有成长性的箱板瓦楞纸，体现出公司产能布局的长远发展眼光。

    盈利预测与估值：维持2021-2023 年归母净利预测为41.77、50.63 和52.86 亿元，目前市值/股价（354 亿元；13.48 元/股）对应2021-2023 年PE 分别为8 倍、7 倍和7 倍。文化纸淡季影响，股价回调；但公司成长性持续验证，经营韧性逐步体现，维持“买入”评级！

    风险提示：宏观经济波动带来成品纸需求低预期。