11 年中期每股收益0.17 元，符合预期。公司11 年上半年实现营业收入17.1 亿元，利润总额1.13 亿元，净利润0.93 亿元，同比分别增长53.1%、47.7%、54.6%。

    每股收益0.17 元，业绩符合预期。

    原料价格上涨未能完全转嫁，影响产品毛利率。公司主要原材料日废上半年平均价格同比涨幅约为15%，虽下游包装行业景气较佳，但占收入76%的牛皮箱板纸+白面牛卡纸亦未能完全转嫁成本，2011H1 牛皮箱板纸毛利率15.01%↓（2010 为15.97%）、白面牛卡毛利率12.07%↓（2010 为15.64%）。

    增发项目--6.8 万吨再生生活用纸丰富公司产品线。该项目原料采用废纸，根据经验，相对吨成本优势为2000 元/吨；日本市场两种原料制造的生活用纸终端销售价格差不多。项目的关键点为：中国人对于再生生活用纸的接受程度。

    公司经营效率提升，三费率持续改善。营业费用率、管理费用率2011 中报分别为3.5%、2.0%，而2010 年分别为4.2%，2.7%，经营效率提升较为明显。

    子公司上市将大幅提升公司投资收益。子公司浙江莎普爱思药业2010 年净利润为4310 万元；公司投资成本2000 万元（占20%股权 ），该子公司首次公开发行A 股的申请2011 年6 月3 日得到中国证监会的正式受理。

    预计2011-2013 年业绩为0.35 元、0.35 元、0.51 元（按增发后股本摊薄、未考虑子公司未来上市的投资收益），同比增速分别为53%、2%、46%。

    维持“审慎推荐-A”。增发项目2011-2012 年投入，2013 年释放业绩，我们给予2013 年15 倍PE，目标价7.6 元，建议关注子公司上市进展。

    风险提示：人们对于再生生活用纸的接受情况有待观察。