投资要点：

    2011 年上半年业绩同比增长54.2%，符合预期。报告期内，公司实现营业收入6.41 亿元，同比增长80.7%；归属于母公司净利润2940 万元，每股摊薄收益0.25 元，同比增长54.2%，符合上半年EPS 0.26 元的预期。二季度收入、净利润分别为3.22 亿元、1666 万元，环比分别增加9.76%、30.8%，对应EPS为0.14 元。

    水泥耐材扩张推动公司收入增长，有效控制成本维持产品综合毛利率。上半年，随着河南、郑州瑞泰水泥窑用耐材逐步投产、今年3 月开元耐磨的收购，公司销售收入同比增长80.7%。目前公司水泥耐材产能约为18 万吨，收入占比达到44.1%，同比去年25.5%大幅增长。虽然上半年公司主要原材料锆英砂价格上涨较快，但公司仍维持了27.7%的较高综合毛利率，同比仅下滑0.20%，主要原因是：①子公司佛山仁通将大部分锆英砂原料自给，保证了公司内部原料的低成本供应；②由于公司年初库存较大，原材料价格上涨对业绩传导有约半年的滞后性，故而毛利率整体下滑并不明显；③由于光伏玻璃的需求快速增长，导致公司高毛利(约为36%)产品熔铸氧化铝产量增加，一定程度上提高了公司综合毛利率，同时也是二季度净利高于一季度的主要原因之一。

    预计下半年毛利率将略有下降，未来业绩仍将伴随业务扩张快速增长。我们预计下半年公司主要原材料锆英砂价格仍将维持在20000 元/吨附近，公司综合毛利率将下降到约26%，原因是：①公司原材料成本传导有约半年滞后性，上半年原材料上涨将在三季度业绩中显现；②光伏玻璃需求增长将逐渐减缓，高毛利产品熔铸氧化铝产量增速也将减缓，收入占比也将随着其他耐材的增长降低。同时，我们预计，子公司郑州瑞泰10 万吨碱性耐材将于2012 年逐步投产，将进一步推动公司业绩稳定增长。预计公司2011-2013 年销售收入分别为14.3/22.6/30.1 亿元，年复合增长率为45.1%。

    增资河南瑞泰，坚持横向扩张步伐。维持“增持”评级。公司公告出资3808万元增资河南瑞泰，进一步扩展水泥耐材业务。我们预计，公司将坚持横向扩张为先的战略。我们预计公司11-13 年 EPS 分别为0.63/0.86/1.12 元，复合增长率33.3%。目前股价对应动态PE 为25/18/14 倍，维持“增持”评级。