（1）中高档玻璃窑用熔铸耐火材料龙头。公司承继了中国建材院耐火材料研究所的技术力量，是国内唯一拥有熔铸氧化铝产品专利和自主知识产权并能规模化生产的企业，已建成中国最大的熔铸耐火材料生产基地，主要产品熔铸锆刚玉和熔铸氧化铝主要面向中高端市场，而在中高档熔铸耐火材料领域，公司与淄博旭硝子、北京西普（均为中外合资公司）三家合计占到中高档熔铸耐火材料市场的 80%-90%，具有较强的市场控制力。

    （2）水泥窑用耐火材料的市场开拓将成为公司后续增长的动力。公司从上市以来主要面向玻璃行业耐火材料市场，但这两年公司谋求战略转型，逐步向水泥行业耐火材料市场拓展，成效已初显。我们认为由于国家限制玻璃、水泥等产能过剩行业的产能扩张，明年开始新建生产线的耐火材料需求将大大减少，公司玻璃耐火材料的收入增速将面临减速的问题。但考虑到公司水泥耐火材料产能的大幅增长以及公司较强的技术和品牌优势、市场开拓能力，我们认为未来两年公司收入和利润仍将保持稳定较快的增长。

    （3）强大的股东背景为公司业务提供有力支持。公司的大股东中国建筑材料科学研究总院是我国国内建筑材料与无机非金属新材料专业领域最大的综合型研究机构和技术开发中心，国内大部分建材行业耐火材料技术基本上均发源于此，大股东技术实力和储备雄厚。公司实际控制人中国建材集团是大型的建材类央企，旗下拥有上亿吨的庞大水泥产能，这为公司后续水泥耐火材料市场开拓提供有力支撑。

    预测公司 2010-2012年每股收益分别为 0.43元、0.61元和 0.80元，按照 9月 16日收盘价，对应 2010-2012年动态市盈率为 36.6 倍、25.8 倍和 19.7 倍。根据聚源数据，目前耐火材料行业平均动态市盈率 2010 年 35 倍左右，2011 年 25倍左右。我们认为虽然玻璃行业耐火材料需求在明年面临减少的问题，但考虑到公司具有较强的技术优势和品牌优势，未来水泥窑耐火材料的市场开拓将很大程度弥补玻璃行业耐火材料需求放缓的不利影响，实现收入和利润的稳定增长。我们认为可以给予公司适当估值溢价，以 2010 年 40 倍 PE 和 2011 年 30 倍 PE 估值，公司合理价值为 17.2-18.3 元，首次给予“增持”评级。

    风险提示：下游需求增速低于预期；原材料价格大幅波动影响盈利能力。