事件描述

    公司发布2021 年年报，全年实现营业收入283.7 亿元（同比+92.7%），实现归属净利润79.4亿元（同比+248.2%），公司拟每10 股派发3.0 元现金红利（含税）。公司发布2022 年一季报，Q1 实现营业收入72.9 亿元（同比+25.9%），实现归属净利润13.6 亿元（同比-16.9%），实现归属扣非净利润13.4 亿元（同比-17.2%）。

    事件评论

    2021 行业景气向上，毛利率提升，期间费用率缩减。截至2021 年末，公司分别拥有年产22.5 万吨氨纶、年产75.5 万吨己二酸产能，均居于国内第一位。21 年公司主营业务氨纶、己二酸等行业景气持续上行，叠加新增产能顺利释放，前三季度业绩逐季向上，21年毛利率为38.7%（+13.9 pct）。21Q4 起氨纶景气略降，22Q1 毛利率略降至29.1%（同比-9.6 pct，环比-8.3 pct）。21 年期间费用率为5.8%（同比变动-1.1 pct），其中准则变化使得销售费用率缩减0.3 pct，收入体量的大幅增加使得管理费用率缩减0.7 pct。

    公司市占率提升，成本有望持续下降。2021Q4 起氨纶市场受新增产能及下游“能耗双控”

    影响，库存上升，开工率略降，受上游原料涨价影响，价差有所下降。根据中纤网数据，氨纶行业库存从年初的24.0 天上升至Q1 末的34.0 天，Q1 氨纶40D 的平均价格为5.5万元/吨（同比+7.2%，环比-24.3%），平均价差为1.7 万元/吨（同比-26.9%，环比-44.9%）。

    2021 年公司氨纶产量达22.9 万吨（+12.3%），销量达21.7 万吨（+4.8%），实现收入136.8 亿元（+135.7%），毛利率达47.2%（+21.7 pct）。公司持续扩张产能，拟投资43.6亿元规划建设30 万吨/年差别化氨纶项目，预计在72 个月内分三期实施，规模效应下平均生产成本有望持续下降，公司市占率将进一步得到提升，氨纶龙头地位稳固。

    化工新材料销量减少，己二酸产能扩张。公司化工新材料（含聚氨酯原液、聚酯多元醇）21 年收入为62.9 亿元（+38.0%），成本端纯MDI、纯苯的微增将毛利率推升0.5 pct 至28.2%。基础化工（己二酸、环己酮）板块全年实现收入75.1 亿元（同比+90.6%），由于己二酸新增产能带动销量提升以及下游需求向好，毛利率为34.0%（同比+13.7 pct），原因是己二酸全年价格、价差分别同比上涨56.6%和41.0%。2022Q1 以来己二酸景气持续，22Q1 均价达到13584 元/吨（同比+49.5%），价差扩大至6906 元/吨（同比+64.4%）。

    长期来看，PA66、PBAT 产能都将拉动己二酸需求，行业有望持续景气。

    维持“买入”评级。公司已从单一的氨纶企业转变为聚氨酯制品材料龙头企业，一体化优势显著，竞争力极强，并将持续向综合性化工龙头迈进。预计22-24 年归属净利润分别为60.1、64.7、85.9 亿元。

    风险提示

    1、主要产品景气下行；

    2、项目进度低于预期。