DMF 龙头，未来发展看聚碳酸酯。江山化工现有DMF 产能16 万吨、DMAC 产能4 万吨、顺酐及衍生物产能10 万吨。其中DMF 国内规模第二，DMAC 国内规模第一。聚碳酸酯率先实现国产化，打破国际巨头垄断。聚碳酸酯2016 年收入占比超过43%，已成为公司核心业务。

    聚碳酸酯前景广阔。聚碳酸酯主要应用于电子电器、建筑和汽车，2005年至今中国消费增速12%，拜耳预计未来6 年全球聚碳酸酯需求增速4%，新增产能有限，行业高景气有望持续。技术门槛较高，全球前五大公司产能占比高达80%。2016 年中国消费超过180 万吨，市场由国际巨头垄断，替代空间广阔。16 年至今，PC 价格从16600 元/吨涨至22800元/吨，涨幅37%，同期原料双酚A 涨幅仅21%，价差扩大超过1 倍。

    公司10 万吨聚碳酸酯装置目前满负荷运转，良品率98%以上，出厂价2万元/吨，吨净利超过2000 元。根据测算，PC 每涨价1000 元，公司EPS 增厚0.1 元，业绩弹性巨大。

    DMF 稳中有升，顺酐盈利大幅改善。公司DMF&DMAC 行业地位稳固，市场份额高达30%和60%。年初至今，华东DMF 价格上涨11%至6000元/吨，原料甲醇价格下跌26%至2280 元，价差较16 年提高600 元/吨，盈利能力大幅提升。10 万吨顺酐受益于苯价上涨和宁波液化气价格下跌，盈利反转，目前价格测算吨净利接近1000 元/吨。纯苯价格跟随油价有望震荡上行，宁波液化气价格下跌，因此公司顺酐业务盈利有望维持较高水平。

    拟注入交工资产，估值合理。公司拟8.14 元/股发行6.51 亿股收购浙江交工100%股权，形成化工与交通工程施工双主业发展。交工集团是浙江省内规模最大、实力最强的交通工程施工企业。根据规划，“十三五”浙江交通基础设施建设投资超过1 万亿元。依托大股东的强大背景和资源，交工集团工程订单有望快速增长。交工集团承诺2017-2019 年扣非净利润不低于5.1/6.5/7.6 亿元，评估值对应2017 年PE10.4 倍，PB2.7 倍，参考基础建设板块和可比上市公司，估值相对略低。

    维持买入评级。聚碳酸酯技术壁垒高，全球CR5 超过80%，全球开工率80%以上，新增产能有限，景气有望持续提升。公司是国内聚碳酸酯龙头，年初至今涨价2000 元，价差快速扩大。聚碳酸酯每涨1000 元/吨，公司EPS 增厚0.1 元，弹性巨大。DMF 和顺酐行业地位稳固，盈利能力持续提升。给予2017 年公司25 倍PE，目标价13.75 元，维持买入评级。

    风险提示：1 产品价格大幅波动；2 集团发展战略调整；3 环保及安全生产风险。