江山化工原主营业务为有机胺的生产销售,是国内有机胺行业龙头, 拥有16 万吨DMF 产能和4 万吨DMAC 产能,15 年市占率分别达28%和65%;此外拥有8 万吨正丁烷法顺酐产能,15 年市占率为12%。16 年中收购浙铁大风后,新增聚碳酸酯(PC)业务,形成了基础化工品与高性能新材料双轮驱动模式。目前传统主业回暖态势明显,PC 业务度过磨合期后已充分具备市场竞争力,公司后期业绩极具向上空间。

    顺酐产业环境改善,产能收缩后正丁烷法盈利提升明显 国内苯法顺酐装置因粗苯供给收缩、成本过高导致开工不足,边际成本推动顺酐价格四季度涨幅超30%,公司正丁烷法路线成本优势明显,顺酐与原料价差已超4500 元/吨。17 年油价上涨预期强烈,行业供需格局持续改善,顺酐业绩向上弹性十足。停置BDO 目前仍承担折旧与停工费用, 后期利旧效果值得期待。

    注塑级产品投产,PC 毛利率提升是未来重要看点 大风PC 自15 年投产后长时间处于调优状态。目前PC 装置已稳定运行且正牌率显著提高,16 年三季度多元化改造后具竞争力的注塑级产品正式投产,后期募投项目还将开发多种专用料。据测算目前PC 毛利率约为20%,双酚A 供给偏松格局下后期PC 业务将极大提升公司整体业绩与估值水平。

    有机胺业务盈利稳定,竞争优势明显: 公司有机胺业务盈利稳定,DMF 和DMAC 毛利率一直维持在10%和30% 左右。16 年四季度甲醇价格虽大幅上涨,但高行业集中度决定原料成本可顺畅传导,预期17 年有机胺与甲醇价差继续维持并稳定贡献利润。

    盈利预测与投资建议 预计公司16~18 年净利润为0.94/2.12/3.09 亿元,分别对应0.17/0.31/ 0.46 元EPS,给予2017 年35 倍PE,对应目标价10.80 元,予以买入评级。

    风险提示:资产重组的不确定性,PC 产能集中投放导致盈利未如预期。