磁材+新能源光伏、锂电双轮驱动发展

    　　公司主要从事磁材+器件、光伏及锂电等相关产品的研发、生产、销售以及提供一站式技术解决方案的服务。1980 年横店集团创始人创办东阳县横店磁性器材厂，2006 年横店东磁成功上市，2009 年进军光伏产业，2016 年进军锂电池产业。20 年光伏营收占比达43%，超过磁材业务逐步成为驱动公司业绩增长的主力引擎。

    　　光伏业务：持续深耕欧洲市场实现盈利高增

    　　公司在全球光伏市场供大于求的情况下选择差异化的市场战略，持续深耕欧洲等优质市场，同时加大日韩、国内以及澳洲、拉美等区域的开发。海外占比持续提升的情况下，对比同行组件企业毛利率从20 年的落后到22年实现超越，连续多年入选Tier 1 光伏组件制造商证明其高融资能力及高可靠性。公司23 年出货10GW，我们预计24 年有望达到15GW，同比增速达50%，显著高于我们预计的光伏行业增速（29%）。

    　　锂电业务：聚焦小动力，稼动率行业领先，市占率逆市提升公司锂电业务聚焦小动力，根据GII 预计24 年小动力用锂电池市场将实现15%以上的增长。在市场竞争加剧的情况下，公司以扩大市场份额、加大新产品和市场的开拓为主要目标。产品端在原有18650 系列产品的基础上，公司新增了21700 系列，可满足不同应用市场和不同客户的需求。市场端二轮车市场领域公司在东南亚市场的占有率进一步提升，储能、AGV 小车、智能家居等打开增长新空间。公司预计24 年出货5 亿支+（同比增长接近50%），同时毛利率在高稼动率下有望改善。

    　　磁材业务纵向延伸及自动化降本，经营持续保持韧性磁性材料产业处于稳定发展期，虽然传统应用领域需求有所萎缩，但新能源汽车、光伏等应用领域增长快速，预计未来几年整体行业会保持稳定增长态势。公司纵向延伸至器件业务，提供一站式解决方案以提升市占率，同时通过自动化智能化降低人工成本（磁材是劳动密集型产业，23 年人工成本占比26%）。

    　　盈利预测

    　　我们预计公司24-26 年营业收入分别为245、296、354 亿元，同比增长24%、21%、20%；归母净利润分别为19、21、25 亿元，同比增速2%、15%、16%。

    　　由于公司涉及业务较多，故可比公司参考磁材业务的中科三环、金力永磁；光伏组件业务的阿特斯、晶科能源；锂电业务的蔚蓝锂芯、亿纬锂能。考虑到公司光伏业务深耕欧洲等高盈利市场，同时根据GII 预计，锂电业务聚焦小动力市场增速更快，给予24 年PE 20-25X，合计公司目标市值372-465亿元，对应目标价22.88-28.60 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：光伏组件出口不及预期；海外业务汇率风险；光伏技术迭代风险；测算具有主观性，仅供参考。