核心观点

    　　公司“磁材+新能源”双轮驱动，磁材业务提供稳定现金流，新能源业务中光伏、锂电业务成为新增长极。公司光伏团队底蕴深厚，海外布局深远，在欧洲渠道布局领先。盈利能力上，公司差异化的竞争策略使得公司组件业务单瓦毛利与头部厂商基本持平。现阶段光伏产业链已进入上游让利的阶段，我们认为电池、组件环节在利润重新分配过程中将截留部分硅料降价带来的利润空间。

    　　公司成都6GW 的TOPCon 电池有望在Q3 投产，并为公司进一步带来超额利润。我们预计2023 年公司组件出货有望达到9GW，电池外销量有望达到2GW，公司组件业务盈利弹性较大。

    　　简评

    　　“磁材+新能源”双轮驱动，光伏、锂电业务成为新增长极

    公司业务布局涵盖“磁材+新能源”两大方向，其中磁材业务能够为公司提供稳定现金流，新能源业务贡献未来业绩主要增量。新能源业务中，锂电业务2022 年底产能预计有望达到7GWh，同比提升4.5GWh，助力2023 年锂电池出货高增。光伏业务上，公司专注电池、组件方向，在品牌、渠道、技术方面已较为成熟，我们预计2022 年公司组件出货4-5GW，2023 年组件出货有望达到9GW，同时电池外销2GW。

    　　光伏管理团队底蕴深厚，以欧洲为基点深度布局全球

    近年来公司光伏团队不断引进业内自身人士，夯实公司技术实力。公司抓住市场对大尺寸产品的热情，完成了大尺寸产品的升级。截至2022 年年底，公司预计实现组件产能7GW，电池产能9GW。经过多年积累，公司在欧洲渠道布局方面领先，2022 年公司80%以上组件销往欧洲。同时，公司也不断向其他区域市场开拓，包括日本、韩国、澳洲、拉美、非洲等。

    　　差异化竞争下及TOPCon 技术贡献超额利润

    　　公司秉持差异化竞争理念，凭借其在渠道方面的优势，大力布局分销市场，使得组件整体售价及单位毛利明显高于头部厂商。2023 年1 月，公司公告将在宜宾市投资年产12GW 新型高效电池项目，并在连云港市投资年产5GW 的新型高效组件项目。我们预计宜昌一期6GW TOPCon 电池项目将于2023 年Q3 完成建设，23 年贡献出货1-2GW，届时将为公司带来一定超额利润。

    　　光伏产业链利润重新分配，2023 年电池组件盈利弹性较大

    经过2-3 年的硅料扩产周期，我们认为2023 年硅料供给已十分充足。而近期硅料价格调涨，我们认为一方面是因为春节后行业需求超预期，另一方面则是因为硅料企业检修+主动补库存所导致行业流通量较少。3 月份之后随着行业新增产能的进一步释放，以及硅料企业库存达到一定水平，硅料价格将步入新一轮下降通道，而硅片由于产能较为充足，整体盈利中枢也会有所下降。在这一背景下，产业链利润将逐步向电池、组件环节转移，公司组件盈利弹性较大。

    　　盈利预测：

    　　我们预计2022-2024 年公司将分别实现归母净利润16.21、23.50、27.65 亿元，对应2023 年2 月10 日PE 为21.16、14.91、12.67 倍。当前公司估值处于低位，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1、行业需求不及预期的风险。我们判断公司电池、组件盈利提升，关键前提假设是行业需求维持高速增长，如果增速不及预期，那么将会对公司组件出货以及盈利能力都造成较大影响。

    　　2、组件业务份额被头部企业挤占的风险。目前组件环节头部企业竞争力较强，品牌、渠道、技术能力领先。而头部组件企业目前对于23 年的出货规划增速都在50%以上，市场份额预计都将有所提升，在此情境下公司将面临较为激烈的行业竞争。

    　　3、光伏电池技术进展不及预期的风险。光伏产业链正处于电池技术的迭代期，TOPCon 技术目前仍处于快速进步阶段，头部企业在研发人员、资金方面具有优势。如果电池技术落后于一线企业，那么公司的盈利能力以及产品竞争力上将受到负面影响。