2019 年3 季度业绩低于预期

    　　中工国际公布2019 年3 季度业绩：前3 季度实现营业收入76.9亿元，同比减少24.4%；实现归母净利润7.6 亿元，同比减少26.0%；其中第三季度实现收入21.9 亿元，同比减少47.9%；实现归母净利润2.6 亿元，同比减少33.6%；因过去部分项目生效滞后导致项目确认收入下滑，公司3Q 业绩低于我们的预期。

    　　3Q19 公司毛利率同比提高5.2ppt 至18.7%；四项期间费用率合计同比提高4.1ppt，其中销售/管理/研发费用率分别同比提高2.3/3.6/1.1ppt，财务费用率同比降低2.9ppt；资产/信用减值损失同比减少52.1%；3Q19 公司有效税率降低3.5ppt 至3.8%，带动公司3Q19 净利率提高2.5ppt 至11.7%。

    　　1-3Q 公司经营现金流仍呈净流出状态（净流出11.0 亿元，上年同期为净流入10.1 亿元），我们认为主要因多个项目正处于执行阶段导致存货周转放缓（项目现金支出较多而结算款回收较慢）。

    　　发展趋势

    　　关注海外订单及生效情况。前三季度公司海外新签订单15.3 亿美元，同比增长142%，在低基数下实现强劲增长。但项目生效方面，上半年公司海外新生效项目金额6.2 亿美元，生效额处于历史低位。我们认为在国际经济形势仍面临不确定性的背景下，三季度公司海外项目新生效或仍较为缓慢，建议继续关注公司海外订单及生效情况。

    　　中国中元业务进展较为顺利。前三季度公司国内新签订单50.8 亿元，同比大幅增长682%，主要因中国中元并表后贡献订单增长。前三季度公司单季国内新签订单分别为7.8/14.0/16.4 亿元，逐季走高，一定程度上反映了中国中元业务进展较为顺利。我们认为未来中国中元资质、技术优势与公司融资、商务优势的协同效应有望逐渐发挥，建议继续关注中国中元业务进展。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2019/2020 年净利润预测不变。当前股价对应2019 年12.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级，因海外项目生效进度低于预期，下调目标价9%至11.8 元，对应15 倍2019 年市盈率，较当前股价有18.5%的上行空间。

    　　风险

    　　海外项目生效继续放缓。