公司发布2021 年三季报，2021 年前三季度实现营业收入37.90 亿元，同比+63.33%；实现归母净利14.57 亿元，同比+112.90%。报告期内公司特种业务收入大幅增加，盈利能力快速提升。公司是国内领先的集成电路设计企业，在特种集成电路及智能安全芯片领域实力强劲。公司产品谱系完备，可向客户提供系统解决方案，综合竞争力强，目前公司在高自主可控市场市占率领先，未来有望向通用消费市场扩展，参考可比公司估值水平并考虑到公司行业地位以及未来发展前景，维持公司“买入”评级。

    Q1~Q3 业绩同增113%，净利率大幅增长盈利能力提升。受益于特种集成电路下游需求旺盛，公司2021 年前三季度实现营收37.90 亿元，同比+63.33%；实现归母净利14.57 亿元，同比+112.90%。从利润端看，由于高毛利特种业务占比增长叠加扩产导致的规模效应，公司Q1~Q3 毛利率同增5.31pcts 至59.87%，单三季度毛利率同增10.56pcts 至64.24%；费用方面，报告期内公司加大集成电路业务研发投入，研发费用同比+80.75%至3.74 亿元；利息费用增加导致公司财务费用同增39.61%至0.13 亿元；但营收增速较快，使公司期间费用率下降0.72pct 至18.33%；综合以上因素，前三季度公司净利率大幅增长9.55pcts至39.17%，盈利能力增长迅速。2021Q3 公司营收业绩仍保持快速增长，单三季度实现营收14.97 亿，同比+74.93%，环比+11.73%；实现归母净利5.82 亿，同比+105.87%，环比+5.44%。

    订单饱满业绩有望持续释放，现金流情况明显改善。报告期末公司存货达12.00亿元，较期初增长34.70%；预付款项达3.57 亿元，较期初增99.62%，表明公司正在积极备产，业绩有望持续释放；公司合同负债为2.23 亿元，较期初增长47.48%，表明公司在手订单充足。公司货币资金为23.32 亿元，较期初增长56.98，主要系公司发行15 亿元可转债所致；由于公司集成电路业务规模迅速增长，应收账款较期初增长83.17%至30.51 亿元；由于公司利润增长、销售回款良好及存货周转率加快，Q1~Q3 公司经营性现金流为3.39 亿元，上年同期为-1.12 亿，实现由负转正，现金流情况明显改善。报告期末公司在建工程为0.93亿元，较期初增302.20%，主要系公司新建晶体业务产线的持续投入，项目建成投产后公司产能提升，将为长远发展奠定基础。

    紫光同创增资长期发展可期，西安同芯剥离主业进一步聚焦。报告期内公司投资收益大幅增长，主要系联营企业本期实现盈利以及西安紫光股权转为公允价值计量所致。2021 年5 月28 日，公司公告参股子公司紫光同创通过在产权交易机构以公开挂牌的方式进行增资，进一步优化其股权结构，补充流动资金，以持续加大研发投入，促进公司业务快速发展，本期权益法下确定的投资收益增加3013 万。根据西安紫光国芯股东会决议及章程规定，自6 月起，西安紫光国芯不再为公司联营企业，公司按金融工具准则核算，转入非流动金融资产，并采用公允价值计量，使得公司报告期内权益法核算投资按公允价值重新计量产生的利得达4426 万。

    产品谱系完备的IC 设计领军企业，有望由高自主可控市场向通用消费市场拓展。

    不同于全球IC 设计巨头集中在某些品类芯片的经营模式，紫光国微产品谱系完备，能够设计各类数字芯片、模拟芯片等，有能力向客户提供综合的系统解决方案，该商业模式能够降低客户负担，真正有效解决客户痛点。目前公司客户主要集中于安全、金融、电信、政务等领域，对产品自主可控有较高要求。作为国内特种安全领域领军企业，公司在高自主可控市场市占率领先，随着技术和工艺持续成熟，未来有望向竞争更为激烈的通用消费市场拓展。

    风险因素：技术研发进展不及预期、控股股东债务违约可能导致公司控制权转移的风险、行业景气度下行、半导体产业政策推动效果不及预期、5G 和云计算建设进度不及预期、美国技术封锁升级等。

    投资建议：考虑到安全体系信息化建设下市场规模的扩大以及自主可控趋势下公司作为特种集成电路龙头公司竞争优势的增强，我们维持公司2021/22/23 年净利润预测18/25/35 亿元，现价对应PE 71/51/36 倍。参考可比公司估值水平并考虑到公司在细分领域的行业地位，给予公司2022 年60 倍PE，对应合理目标市值为1500 亿元。维持公司“买入”评级，目标价250 元。