2022 年业绩阶段性承压，2023 年1-2 月迎来恢复性增长。主业经营小幅波动，客单价稳步提升。三年发展征程进行时，医疗质量管理持续升级。

    　　2022 年业绩阶段性承压，2023 年1-2 月迎来恢复性增长。2022 年公司实现收入85.33 亿元，同比下降6.80%；实现归母净利润-5.33 亿元，实现扣非归母净利润-5.68 亿元；实现经营性现金流净额15.41 亿元，同比下降25.18%。2022年公司销售费用率为23.59%，同比+0.82pcts；管理费用率为9.36%，同比+1.58pcts；财务费用率为3.30%，同比-0.51pcts，各项费用率基本维持稳定。

    　　业绩波动主要受2022 年环境因素影响，参照公司近期公告，2023 年1-2 月公司营收同比增长44%（其中到检人数同比增长32%，客单价同比增长9%），迎来恢复性增长。

    　　主业经营小幅波动，客单价稳步提升。截至2022 年底，公司正在营业体检中心共611 家（控股290 家），2022 年上半年公司受华东、东北、华北等地外部环境因素影响，超过1/4 体检中心无法正常运营，且2022Q4 在传统业务旺季期间同样受累于多个核心城市外部环境因素影响，11-12 月体检收入较预期减少约8.5 亿元。2022 年公司全年总接待人次为 2,960 万人（含参股体检中心），较2021 年同期下降 3.9%，其中控股体检中心总接待人次为 1,839 万人，较2021年同期下降 1.1%。团体客户和个人客户占收入比分别为 83%/17%，与2021年同期基本持平。2022 年公司客单价提升12.1%至583 元。分品牌看，美年大健康/慈铭和奥亚/美兆品牌分别实现收入 66.42 亿/17.5 亿/1.4 亿元。

    　　三年发展征程进行时，医疗质量管理持续升级。近年来公司集团强化统一管理赋能，打造医质、服务、精细化运营的品质驱动体系。同时公司持续推动内生+外延并重的高质量发展与可持续增长，B 端客户精细化营销，C 端客户加大与填脑、京东、阿里健康等平台业务合作。2022 公司下属分院在医质800 分巡检、影像报告质控、院感监测等各项检查中成绩明显提升，公司总部组建40 余位三甲医院影响专家成立专业质控团队并季度对各地分院影像报告评分（全年完成732 场，平均达标率92.1%），同时多家分院被纳入当地医疗机构临床检验结果互认体系中。目前公司三年发展征程持续推进，医疗质量管理持续升级为打造新美年奠定基础。

    　　风险因素：服务质量风险；并购整合不达预期；客流不及预期；政策变动风险。

    　　投资建议：公司受益于鼓励社会办医政策导向和公司规模品牌打造的竞争壁垒，我们预计将在未来以参变控模式逐步兑现业绩。考虑到公司医质管理加大投入对2023 年业绩稍有影响，我们调整公司2023 年EPS 预测至0.13 元（原预测为0.15 元），维持2024 年EPS 预测0.18 元，并新增2025 年EPS 预测0.22元。考虑到公司在非公体检行业的领先地位和品牌力，未来有望借助参转控模式重启扩张，并参照可比公司爱尔眼科、通策医疗2023 年PE 50 倍均值（中信证券研究部预测），给予公司2023 年50 倍PE，对应目标价7 元。考虑到公司经营改善仍需时间，维持“增持”评级。