核心观点：

    　　兔宝宝发布2021 半年报。上半年实现收入38.30 亿元，同比+95.16%，归母净利润3.14 亿元，同比+632.65%，扣非净利润2.44 亿元，同比+157.45%。Q2 单季度实现收入24.62 亿元，同比+ 65.54%，归母净利润2.11 亿元，同比+196.39%，扣非净利润1.72 亿元，同比46.71%。

    　　收入和业绩增速亮眼，内生增长强劲。自去年3 季度以来，公司基本面一直超预期，公司Q2 扣非业绩增长46.7%（20Q3、20Q4 及21Q1分别同增52%、174%和416%），维持较好增长态势，剔除裕丰汉唐后的本部扣非业绩同比增长55%（20Q3、20Q4 及21Q1 同比分别增长37%、66%和871%），展现了公司整体业务及本部主业较强的成长性。公司业绩连续多个季度高增长，主要源自于收入增长强劲超预期。

    　　盈利能力整体相对稳定，费用有效控制带来净利率提升。报告期内综合毛利率17.40%，调整运输费用后同比下降2.18pct，主要与原材料成本上升有关。对比装修建材其他品类，公司C 端为主的业务模式下原材料涨价压力基本得以顺畅传导，盈利能力整体相对稳定。报告期内公司各项费用控制得当叠加收入大幅增长的规模摊薄效应，净利率有明显提升，上半年公司净利率8.51%，同比增加1.99pct。

    　　现金流优异，经营质量好。报告期内公司经营现金流净额1.74 亿元，去年上半年受疫情影响经营现金流净额为-1.47 亿元，同比大幅改善。

    　　盈利预测和投资建议。整体来看公司进入“装饰材料+成品家居”、“C端+B 端”双轮驱动成长新阶段。我们估计21-23 年EPS 分别为0.94、1.19、1.48 元/股，目前股价下对应PE 分别为11.3、8.9、7.2 倍，参考可比公司估值，维持公司合理价值20.14 元/股的判断，对应21 年PE 约21 倍（22 年17 倍），维持“买入”评级。

    　　风险提示。房地产竣工需求大幅下滑，裕丰汉唐和易装不达预期。