投资要点

    事件：公司公布三季报，19 年前三季度同比增长3%至110.6 亿元，归母净利同降44%至4.07 亿元，具体到三季度，收入同降6%至37.1 亿元，归母净利同降69%至5576 万元，三季度收入及利润下降主要与集中进行纱线及网链库存处理有关。

    纱线主业方面：加大库存处理力度，带动19Q3 单季度棉花业务收入同增25%+，但毛利率由此受限。经历了连续三个季度的内外需疲软，19Q3为集中处理纱线库存，公司做了适当降价清库处理，带来单季度收入增长25%+，但毛利率方面，由于棉价仍然疲软，叠加公司清库存降价销售，单季度毛利率下降到中单位数水平。产能方面，18 年底公司纱线产能已达到189 万锭，新疆/东部沿海/海外越南分别达到110/51/28 万锭，另外18 年12 月公司宣布的越南100 万锭新型纱线扩产计划亦已开始建设，预计2020 年开始陆续有产能释放。

    网链业务方面：Q3 单季度收入同比下降20%+。Q3 棉价继续低位震荡，公司Q3 网链销售仍然承受压力，交易规模较去年同期收缩的同时由于高价库存的成本结转，单季度毛利率承压也比较明显。

    财务分析：毛利率下行影响盈利，但清库举措下周转及现金流改善。 19Q3 单季度来看，由于网链业务收入规模同比收缩较多，其在收入中占比又在50%以上，由此虽纱线业务收入增长较快，单季度收入整体仍有6%下降，叠加清库操作带来毛利率下降4.55pp 至2.9%，导致单季度毛利率下行64%，费用端销售、管理、研发费用总体稳定，但财务费用同比增长较多，由此营业利润及归母净利降幅达到69%。周转和现金流方面，清库举措有效降低Q3 库存至45 亿元，较去年同期持平微降，Q3 单季度经营性现金流也达到了10.2 亿元，改善明显。

    盈利预测与投资评级：Q3 清库存举措之后Q4 轻装上阵，2020 年越南新产能启动有望带来利润增量，我们预计19/20/21 年收入同比增长5%/17%/15%至151/177/203 亿元，归母净利同增-39%/35%/14%至4.6/6.2/7.0 亿元，对应PE22/16/14X，维持“买入”评级。

    风险提示：棉花价格大幅波动、终端需求前景不明朗带来的订单不稳定