2019 年归母净利2.90 亿元，同比减少21.09%；每股分红0.33 元，分红比例34.73%

    公司披露2019 年年报，全年实现营业总收入21.74 亿元，同比减少8.97%；营业成本10.59 亿元，同比减少10.21%；归母净利2.90 亿元，同比减少21.09%。经营活动产生的现金流量净额19.75 亿元，同比增长8.61%。基本每股收益0.95 元；加权平均净资产收益率10.67%，同比降低4.16 个百分点。分红预案为每股派发现金红利 0.33 元，对应当前股价的股息率为2.41%；分红金额占净利润比例为34.73%。

    　　整体来水偏枯致报告期电量同比下滑9.46%，平均电价据测算略有上升

    2019 年，由于整体来水偏枯，公司完成发电量82.56 亿千瓦时，与上年同期相比减少9.46%。公司电站上半年来水情况不佳，Q1、Q2 单季发电量分别同比下滑20.73%、24.41%；Q3 明显反弹，单季同比增长19.19%；但Q4 依旧来水不佳，单季电量同比减少21.92%。公司全年发电量低于我们预期，但发电量受来水情况影响较大是水电企业的固有特征，我们认为短期的电量波动并不降低公司的内在价值。公司全年营业收入降幅低于发电量降幅，我们判断平均不含税电价水平可能同比略有上升。以营业收入/发电量估算，全年平均电价为263.4 元/兆瓦时，同比增长0.54%。

    2020 年1-2 月公司发电量同比增加20.3%，有望对一季度业绩表现形成有力支撑。在电价水平保持基本稳定的判断下，我们对2020 年公司发电量及业绩的同比显著改善持乐观预期。

    　　有息负债规模下行，财务费用、负债率有望继续降低

    2019 年财务费用4.98 亿元，同比减少0.47 亿元；报告期末资产负债率67.66%，同比下降3.81 个百分点。据我们测算，19 年末，公司有息负债规模为 94.8 亿元（18 年末为 111.5 亿元、17 年末为118.2 亿元），近年来呈持续下降的趋势。我们预计2020 年底公司资产负债率有望继续下降至65%左右。随着前期贷款的逐渐偿还，公司财务费用有望继续降低，业绩有望逐步释放，充沛的现金流也为未来提高分红水平创造了可能。（注：我们测算有息负债的统计口径为“短期借款+1 年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款”）

    盈利预测：我们预计公司20-22 年归母净利润为3.82、4.03、4.23 亿元，对应EPS 为1.25、1.32、1.38 元/股，PE 为10.6、10.1、9.6 倍，PB 为1.3、1.2、1.1 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济波动，来水不及预期，电价降低，用电需求不足