来水偏枯致盈利下滑，一季度发电量有望高增长

    事件：根据公司年报，公司2019 年实现营业收入21.7 亿元，同比减少9.0%；营业利润5.3 亿元，同比减少20.0%；归母净利润2.9 亿元，同比减少21.1%；经营活动产生的现金流量净额19.7 亿元，同比增加8.6%。每股分红0.33 元，静态股息率2.4%，EPS 为0.95 元/股，业绩符合预期。

    　　来水偏枯致丰水期盈利大幅下滑，2020 年计划发电量增11%：根据公告，截至2019 年底，公司已投产可控装机容量323.1 万千瓦，2019年7-8 月份来水偏枯，公司完成发电量82.6 亿千瓦时，同比减少9.5%，占贵州电网统调水电厂发电量的16.9%，同比下降3.7 个百分点。年末蓄能15.3 亿千瓦时，较年初增加4.5 亿千瓦时。公司实现公司上市以来连续六年盈利。根据公司经营计划，2020 年计划完成发电量92 亿千瓦时（+11.4%），实现利润总额5.40 亿元（+1.9%）。

    　　2020 年资本开支进一步下降，一季度发电量可观：根据经营计划，2020 年公司资本性项目投资预算1 亿元，投资规模进一步下降。其中：

    　　马马崖基建尾工项3000 万元，善泥坡基建投资项目3100 万元；前期及拓展费项目480 万元；技改及信息化资本性项目预算3700 万元。发电量方面，根据公司披露数据，2020 年1-2 月公司累计发电量10.1 亿千瓦时，同比增长20.3%，显著高于去年同期水平，2020Q1 业绩有望实现高增长。

    　　有望布局光伏项目，打造新的利润增长点：根据公告，随着技术进步和单位投资成本下降，贵州可开发的光伏新能源潜力增大，结合国家有关政策及贵州省发展规划，公司将积极北盘江流域规划开发光电项目，充分利用水电调节性能和送出、管理等优势，实现水光电互补，为公司的发展带来新的利润增长点。

    　　负债率持续下行，财务费用有望继续降低：根据公告，公司2019 年财务费用为5.0 亿元，同比减少4000 万元；报告期末，公司资产负债率为67.7%，同比下降3.8 个百分点。根据公司经营计划，预计2020年资产负债率进一步降至65.3%以下。随着有息负债的逐渐下降，公司财务费用继续降低，业绩有望逐步释放。同时，公司资本开支较小，且呈现逐年下降趋势，公司充沛的现金流为未来提高分红水平创造了可能。

    　　投资建议：增持-A 投资评级，6 个月目标价为15.5 元。我们预计公司2019 年-2021 年的收入增速分别为8%、1%、1%，净利润分别为3.6 亿元、4.0 亿元、4.3 亿元，对应市盈率分别为11.3 倍、10.3 倍和9.6 倍。

    　　风险提示：用电量增长不及预期，来水量不及预期，电价下调风险。