事件：

    黔源电力发布2019 年半年报。2019H1 公司营业收入8.4 亿元，同比下滑21.3%；归母净利润0.9 亿元，同比下滑33.0%；EPS 0.31 元。

    来水偏少致利润承压，二季度业绩边际好转：

    与大型水电公司相比，公司旗下水电站调节能力相对较小，发电量受来水影响较大。2019H1 公司水电站流域来水偏少，公司2019H1 发电量31.3亿千瓦时，同比下滑23.1%；其中2019Q2 发电量20.0 亿千瓦时，同比下滑24.4%。受来水等因素影响，公司收入、利润端承压。2019H1 公司营业收入、归母净利润分别同比下滑21.3%、33.0%；其中2019Q2 公司营业收入、归母净利润分别同比下滑22.6%、29.4%。与2019Q1 相比，2019Q2 公司归母净利润同比降幅收窄37.9 个百分点，业绩边际好转。

    7 月发电量增速转正，期待丰水期发力：

    水电丰水期通常为6-9 月。2019 年6 月发电量11.2 亿千瓦时，同比降幅较前期明显收窄；7 月发电量15.0 亿千瓦时，同比增长18.0%，与6 月相比增速进一步由负转正。考虑到2018Q3 公司发电量基数较弱，期待丰水期发力，释放2019Q3 业绩弹性。

    水电站稳定运营期，财务状况持续改善：

    我们测算2019H1 公司有息负债102 亿元，较2019Q1 降低3.3 亿元；2019H1 公司资产负债率70.2%，较2019Q1 下降0.4 个百分点；2019H1公司财务费用2.5 亿元，同比减少0.2 亿元，降幅7.6%。随着旗下水电站进入稳定运营期，公司有息负债规模、资产负债率持续下降，财务状况持续改善；公司财务费用的减少亦将对公司业绩产生积极影响。

    盈利预测与投资评级：我们维持原盈利预测，预计公司2019-2021 年的归母净利润分别为3.7、4.0、4.3 亿元，EPS 分别为1.21、1.30、1.40元，当前股价对应PE 分别为12、11、10 倍。维持“增持”评级。

    风险提示：来水低于预期导致发电量下降的风险，上网电价下调导致电力营收下降的风险等，水火发电权交易拖累公司营收的风险等。