归母净利同比减少33%，经营现金流净额同比增加3.9%中报显示：报告期实现营收8.44 亿元，同比减少21.32%；实现归母净利润0.94 亿元，同比减少33%；经营活动产生的现金流量净额为9.55 亿元，同比增加3.9%。上半年完成发电量31.3 亿千瓦时，同比减少23.1%。

    　　上半年发电量同比减少23.1%，电价水平较为稳定公司电站19 年上半年来水情况不佳，Q1、Q2 单季度发电量分别同比减少20.7%、24.4%；上半年合计发电量31.3 亿千瓦时，同比减少23.1%。18 年同样来水不佳，公司以多年平均79%的来水量，完成了设计水平90%的发电量，全年实现优化调整增发电量4.5 亿千瓦时。公司7 月发电量出现反转趋势，同比增加17.96%，我们预计19 年全年发电量有望缩小降幅，具体仍需跟踪流域的来水情况。发电量受来水情况影响较大是水电企业的固有特征，我们认为短期的电量波动并不减弱公司的内在价值。

    　　据我们测算，公司电价水平一直较为稳定，2015 年至今的季度平均电价（年内累计，不含增值税）基本一直处于±5%的同比变化区间。19 年上半年平均电价为0.27 元/千瓦时，同比增长2.3%。

    　　有息负债规模下行，财务费用、负债率有望继续降低上半年公司财务费用2.52 亿元，同比减少0.21 亿元。据我们测算，报告期末，公司有息负债为105.10 亿元，18 年末为111.46 亿元，17 年以来有息负债规模持续降低。报告期末资产负债率70.18%，同比降低3.17 个百分点；随着前期贷款的逐渐偿还，公司财务费用和资产负债率有望继续降低，我们预计19 年底公司负债率有望降至68%左右。

    　　（注：我们测算有息负债的统计口径为“短期借款+1 年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款”）

    　　长江电力全资子公司长电资本连续增持，持股4.97%逼近举牌线长电资本18 年Q4 起连续增持，报告期末持股比例达到4.97%，逼近举牌线，位居十大股东第三位。我们认为，作为长江电力的全资子公司，长电资本的进入意味着长江电力对公司优质资产和投资价值的认可，符合目前长江电力专注电力行业、努力挖掘协同效应、积极延伸产业链的投资方向，长电作为国内水电龙头企业，后续有望为公司带来经营管理水平的提升。

    　　盈利预测：我们预计公司19-21 年归母净利润为3.74、3.91、4.04 亿元，对应EPS 为1.22、1.28、1.32 元/股，PE 为11.9、11.4、11.0 倍。维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动，来水不及预期，电价下调，用电需求不足