核心观点

    　　自由现金流收益率高达23.6%，业内排名第一；电价优势突出推动公司ROE 位居行业前列；长电入股有望推动公司提升派息比率进而提升股息率；采用DCF 估值法推导出目标价为18.70 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　 现金创造能力优异的区域水电公司。公司是贵州省内唯一电力上市公司，专注水力发电，实际控制人为华电集团，合计持股19.9%。公司主要资产为北盘江流域梯级电站，下辖9 座水电站已全部投入运行，总装机规模3,231MW，权益装机1,827MW。

    　　2018 年，公司完成发电量91.2 亿千瓦时，实现归母净利润3.7 亿元。

    　　 H1 来水较差影响电量，但料下半年将有所改善。公司电站来水波动在同业内相对较大，受上游来水减少影响，2019H1 发电量31.3 亿千瓦时，同比下降23%。从近期天气情况看，公司电站所在流域近期降雨形势有所改善，预计公司电站在汛期来水或有改善，带动下半年来水整体向好发展，推动公司电量或有改善。

    　　 高电价助推资产竞争力，财务节约成业绩重要推手。公司2018 年含税上网电价为0.307 元/千瓦时，在A 股水电公司中靠前，电价优势推动公司ROE 位居行业前列。

    　　公司资本支出周期已结束，进入债务还款周期，2018 年末资产负债率已下降至71.5%，预计2021 年资产负债率有望降至60.4%，未来3 年年均下降约3 个百分点。预计2019~2021 年均财务费用节约为0.59 亿元，财务费用节约提振业绩明显。

    　　 长电入股完善治理结构，提升分红前景可期。2017~2018 年的股息支付率分别为28.6%和24.9%，在水电公司中相对偏低，相应使得公司的股息率在水电公司也靠后。随着公司资本支出周期结束后分红资金保障充分，长电资本入股后新股东有较强的分红诉求，公司未来提升分红率的概率较高，而股息率的提升会明显提升公司的吸引力和配置价值。

    　　 风险因素：来水转向偏枯；电价向下调整；市场化让利幅度及规模加剧。

    　　 投资建议：我们预计公司2019~2021 年净利润为3.49/4.02/4.46 亿元，同比增长-5.0%/14.9%/11.0%，折算EPS 为1.14/1.31/1.46 元，当前股价对应P/E 为12/10/9倍。公司高度适合采用现金流折现估值，采用WACC6.27%和0.0%永续增长率假设，得出公司目标价为18.70 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。