中报业绩延续下滑态势，符合先前预期：上半年实现营收4.72 亿元，较上年同期减少12.32%；扣非净利润2.41 亿元，同比减少16.31%。公司延续下滑态势，已在先前预期之内。细分业务来看，生物、生化药收入略有下滑，胸腺五肽受上半年招标利好，增速不降反增；二线品种增速相对稳定，白介素2、11 增速较快。化药收入下滑主要是由于三氧化二砷去年同期高基数，加之今年增速慢于预期所致，我们认为，三氧化二砷有望成为销售破亿的大品种，但需要一个逐渐上量的过程。

    　　加强营销投入，筹备大品种上市：由于改变产品营销模式，上半年销售费用同比增63.15%。这表示，公司在销售层面正在积极筹备，对新品种上市后的学术推广工作进行布局。去年7 月公司战略投资信忠医药，有望利用其现有营销队伍，开展部分专科产品的学术推广。此外，公司也在加大销售团队建设，未来三年营销能力有望得到显著改善。

    　　奥硝唑搭台，来那度胺唱戏，重塑成长逻辑：正在申报生产的奥硝唑注射液，是临床必需、急需用药，参照罗氏原研配方开发，相比当前我国市场上同类品种具有明显技术优势，预计获批后可获取较大市场份额，18 年收入有望破亿，对冲贝科能的下滑风险；来那度胺目前已经进入CDE 优先审评通道，预计短期内有望上市，为公司提供中长期的成长性，其专利优势也将显著提高公司估值。预计17-18 年贡献收入分别为2.2 和3.5 亿元。由此，我们认为奥硝唑和来那度胺的上市预期将成为公司短期内最为重要的成长逻辑。

    　　投资建议：预计公司2016-18 年的收入增速分别为-0.02%、23.45%、20.97%，EPS 分别为0.81、1.08、1.28 元。维持买入-A 的投资评级。

    　　来那度胺上市预期增强，未来12 个月目标价上调为42.00 元，对应2016-18 年的PE 分别为52X、39X 和33X。

    　　风险提示：新品种审批慢于预期；医保控费力度超预期