与预测不一致的方面

    双鹭药业公布了 2011年年报及 2012年一季报，总体情况符合预期：（1）营业收入为 6.2亿/1.7 亿元，分别同比增长36.0%/30.7% ，2011年收入和我们预测的一致，2012年一季报的收入增速基本符合我们全年预测的33.2% ；（2）净利润为 5.2亿/1.0 亿元，分别同比增长91.9% 和31% ，2011年净利润低于我们预测1.0%，2012年一季报净利润增速高于我们全年增速预测的-12%，剔除非经常性收益，基本符合我们的预测。

    要点：1）公司预计 2012年上半年净利润同比降低20%-45%，扣非后同比增长30%-60%，也符合我们全年扣非后同比增长32% 的预测；2）2012年一季度毛利率和期间费用率均有所上升，主要因为部分区域开始由经销商代理销售转为直销。 投资影响 公司的研发储备丰富，投资亮点不断，在现有核心品种稳定发展的基础上，给公司不断注入催化剂：1 ）我们估计公司2011年核心产品贝科能的收入增速约为40%，未来3 年的增速仍将维持在 30%左右；2 ）二线产品的增长维持在高位，有望逐步改变对贝科能的依赖；3 ）2011年公司的优势品种替莫唑胺获得了生产批件，市场空间较大；同时，公司以参股或技术合作等方式储备品种；而公司在对外投资方面亮点不断，分别进军了医疗服务业、疫苗和抗体药物研发、糖尿病药物等领域，进一步扩大了公司的高端产品线。

    估值：我们维持公司的收入预测不变，由于略微调整了产品的毛利率，我们调整公司2012-14 年净利润-0.2%/0.2%/0.5% ，基于Director’s Cut 的12 个月目标价维持30.9 元不变（隐含14% 的上行空间），维持中性评级。

    风险：上行－贝科能销量超预期；下行－进入地方医保的进展低于预期。