垃圾焚烧项目投运提速，维持“买入”评级

    1H20 公司实现营收/归母净利润7.4/2.3 亿元，同比+26%/+9%，对应2Q20实现营收/归母净利润4.1/1.4 亿元，同比+12%/-2%（均为追溯调整后）；2Q20 公司收入和归母净利同比增速低于一季度（49%/34%），主要系2Q19基数较高（公司确认0.7 亿的设备安装收入，后于2019 年年报中冲回），若剔除设备安装收入的影响，2Q20 公司营收同比+39%，继续保持高增长。

    1400 亿绿色债有望年底落地，运营商有望率先受益，公司在手产能释放有望带来盈利高增长，我们维持20-22 年EPS 预测为1.21/1.50/1.85 元，给予公司20 年23x P/E，对应目标价27.70 元，维持“买入”评级。

    垃圾焚烧项目投运提速，2Q20 新增投运产能合计2700t/d2Q20 公司新增投运舟山三期（600t/d）/德清技改（600t/d）/台州三期（1500t/d）项目，项目投运提速驱动1H20 环保项目运行收入7.3 亿元/yoy+42%；截至1H20，公司在手垃圾焚烧项目产能近3 万吨/运营1.9 万吨，在建项目7 个/产能合计4300t/d，公司预计2H20 投产2 个项目/产能合计1000t/d。根据公司在手项目建设进度，预计20-22 年新增投运增速35%/16%/13%，支撑公司垃圾焚烧板块持续增长。且扩建项目占比高（已投运产能中扩建占比由14 年的5%提升至19 年的24%），扩建增量项目吨投资额下降+规模效应有望促进项目盈利能力增强。

    优质运营标的，立足垃圾发电，拓展污泥/餐厨，现金流与净利润匹配度高公司立足垃圾焚烧发电，向污泥、餐厨处置拓展，2020.4 收购南太湖污泥资产组，解决同业竞争问题；2020.6 收购苏州华益洁（一期餐厨200t/d+地沟油20t/d），截至1H20 公司在手11 个餐厨项目，其中湖州餐厨（400t/d）已投运。2Q20 公司毛利率环比+7.3pct 至53.5%，疫情的不利影响逐渐减弱；受新投运项目带来的管理费用增加和利息费用化影响，公司管理/财务费用率同比+1.2/+4.3pct，共同影响归母净利同比-2%。公司现金流表现优秀，19 年经营性现金净流入7.1 亿元，收现比99%，经营活动现金流净额/归母净利润之比为1.7，现金流与净利润匹配度高，盈利质量优。

    绿色债有望年底落地，运营商有望率先受益，维持“买入”评级据上海证券报报道，用于解决新能源补贴拖欠的首期1400 多亿元债券的发行工作有望在今年年底前完成，我们认为运营商（包括垃圾焚烧）有望率先受益，现金流改善叠加损失计提缩减，盈利能力有望提升。随着疫情的不利影响逐渐减弱，公司在手产能释放将带来盈利高增长，我们维持20-22 年归母净利预测5.1/6.3/7.8 亿元，对应EPS1.21/1.50/1.85 元（暂只考虑在手项目），参考可比公司20 年Wind 一致预期P/E 均值21x，考虑到公司作为优质纯运营标的，可享受一定的估值溢价，给予20 年23x目标P/E，对应目标价27.70 元/股（前值21.72~24.13），维持“买入”。

    风险提示：垃圾发电电价下调风险、项目进度不达预期、项目运营风险。