事件：公司披露1H20 经营数据，公司下属相关子公司合计完成发电量8.60亿千瓦时，上网电量6.99 亿千瓦时，平均上网电价0.57 元/度，垃圾入库量285.46 万吨（含生活、餐厨等垃圾，其中生活垃圾入库量278.76 万吨）。

    　　产能释放推动发电量同比+36%，厂用电率同比-6.33pct。公司1H20 发电量8.60 亿千瓦时，同比+36.66%，上网电量6.99 亿千瓦时，同比+48.20%，厂用电率18.68%，同比-6.33pct。分区域来看，1H20 浙江省内发电量4.19 亿千瓦时，同比-1.83%，上网电量3.33 亿千瓦时，同比+2.91%，厂用电率20.55%，同比-3.65pct；1H20 浙江省外发电量4.40 亿千瓦时，同比+118.15%，上网电量3.66 亿千瓦时，同比+147.37%，厂用电率16.90%，同比-9.82pct。

    　　项目步入集中投产期，三重因素驱动垃圾焚烧毛利率趋势向上。公司典型垃圾焚烧项目建设周期约24 个月，预计2~3 年内公司在建/筹建垃圾焚烧项目将集中投产，项目全部投运后产能增幅达85%。三重因素驱动垃圾焚烧毛利率趋势向上：1）公司炉排炉项目毛利率比流化床项目高10-20pct，在建/筹建项目全部完工投产后，公司炉排炉项目产能占比将由2019 年的71%进一步提升至88%；2）相较于新建项目，扩建项目工程价款显著较低，部分扩建项目总投资明显低于一期项目，公司在建/筹建项目全部投运后，扩建项目产能占比相比2019 年提升8pct 至34%；3）部分新建项目吨上网电量平均值为329 千瓦时/吨，显著高于2014 年-2017 年Q1 吨上网电量平均值约281 千瓦时/吨。

    　　投资建议：维持“审慎增持”评级。旺能环境垃圾焚烧运营资产优质，项目步入集中投产期，稳健现金流+拟发行转债助力项目投产，三重因素驱动下垃圾焚烧板块毛利率有望趋势向上。预计公司2020-2022 年归母净利润为5.11/6.34/7.67 亿，同比增速24.3%/24.0%/20.9%，对应7 月23 日PE 估值17.3/13.9/11.5 倍。维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：项目建设不达预期、融资利率上行、补贴退坡、税收优惠政策变化。