事件：

    8 月 9 日，丽江旅游发布 2019 年半年报。 2019 年上半年，公司实现营业收入 3.18亿元/下降 7.07%，归属净利润 0.98 亿元/下降 17.53%，扣非后归属净利润 0.95亿元/下降 16.98%，基本每股收益 0.1784 元/下降 17.56%。

    其中， Q2 实现营业收入 1.9 亿元/下降 8.1%，归属净利润 6273 万元/下降 13.8%，扣非后归属净利润 6114 万元/下降 12.62%。

    评论：

    1、 索道降价影响持续，客流虽涨业绩反降。 得益于旅游市场整治， 2018 上半年丽江市接待游客 2618 万人次/增长 16.30%，带动公司索道和景区客流增长。由于 2018 年 10 月起，公司旗下三条索道票价大幅下调，上半年收入最终下降7.07%，归属净利润下降 17.56%。

    2、 索道游客量增幅明显，印象丽江收入大增。 上半年，公司三条索道接待游客210.17 万人次/增长 21.92%。其中，玉龙雪山索道接待 147.87 万人次/增长11.44%；云杉坪索道接待 53.67 万人次/增长 67.91%；牦牛坪索道接待 8.63 万人次/增长 11.80%。印象丽江演出 350 场，实现收入 7736 万元/增长 50.5%， 主要原因是报告期内进入玉龙雪山景区的游客总人数增加，同时公司加大了对印象丽江的营销力度。

    3、酒店业务逐步减亏， 餐饮业务比重持续走低。 上半年， 丽江和府酒店有限公司（含洲际酒店、英迪格酒店、古城丽世酒店、和府物业、 5596 商业街）实现收入 5150 万元/下降 0.88%，实现净利润-953 万元/减亏 540 万元。 餐饮业务实现收入 728 万元/下降 37%， 实现净利润-204 万元，略有减亏。

    4、 索道酒店拖累毛利率， 净利率小幅降低。 上半年，公司整体毛利率为 68.6%/下降 3.5pct， 其中索道运输、酒店业务毛利率有所下滑。 期间费用率有增有减，其中销售费用率下降 2.7pct；管理费用率上升 1.8pct。 综合来看，上半年公司净利率为 35.7%/下降 0.8pct。

    5、 巴塘项目酒店升级完成，助力布局香格里拉生态旅游圈。 7 月 19 日，公司与巴塘县雪域经贸有限责任公司合作项目——雪域扎西宾馆项目完成酒店升级改造工作，开始试营业，该酒店名称为“巴塘假日酒店”，共有 140 间客房，委托洲际酒店集团进行管理。巴塘新店位于川藏线重要站点巴塘县。巴塘县位于四川省甘孜藏族自治州西部，是高原上的奇特之地。巴塘是精品小环线中的一个重要节点，巴塘项目是公司大香格里拉精品小环线项目的重要组成部分，项目的顺利落地是公司打造大香格里拉生态旅游圈战略的一大助力，加快了精品小环线项目建成的步伐。

    6、 投资建议： 公司业绩持续受索道票价下降影响， 索道运输业务 Q3 可能继续承压，公司逐步寻求新的增长点， 前期布局的外延项目已经逐步落地。 我们预计公司2019-2021 年公司归母净利润为 1.6/1.9/2.1 亿元，对应 PE 为 19x/16x/15x。 维持“审慎推荐-A”投资评级。

    风险提示：当地旅游市场调整；外延项目推进不达预期。