事件：公司公布2018 年年报，2018 年公司实现营收6.8 亿元/-1.3%，其中索道业务实现营收6.8 亿元/-1.3%，酒店业务实现营收1.1 亿元/+14.7%，印象演出实现营收9670.6 万元/-8.2%；归母净利润1.9 亿元/-6.2%，扣非归母净利润1.9 亿元/-7.5%。

    　　核心观点

    　　客流增长明显，但受索道降价影响，单四季度业绩下滑，拖累全年业绩。18年公司三条索道共计接待游客369.40 万人次/+3.43%，其中玉龙雪山索道接待游客269.54 万人次/+4.07%，云杉坪索道接待游客83.08 万人次/-3.14%，牦牛坪索道接待游客16.78 万人次/+35.71%。索道客流增长明显，但受索道降价影响（10 月1 日玉龙雪山索道票价从180 元调整为120 元；云杉坪索道票价从55 元调整为40 元；牦牛坪索道票价从60 元调整为45元），单四季度仅实现营收1.2 亿元/-20.9%，扣非归母净利润-0.1 亿元/-124.7%。Q4 营收和业绩的大幅下滑，也拖累了公司全年的业绩表现。

    　　外延项目稳步推进，部分项目19 年有望落地，打开公司新的成长空间。在“金沙江”经济带的政策机遇下，公司正积极布局大香格里拉旅游圈，泸沽湖摩梭小镇、香巴拉月光城、大香格里拉航空旅游等外延项目正稳步推进。目前，泸沽湖摩梭小镇项目已取得项目建设用地，项目的立项审批等前期工作全面启动；香巴拉月光城项目预计2019 年年底可完工；巴塘假日酒店项目工程内容已基本完成，预计年度内可开业运营。站在当前时点，我们认为具备着外延拓展能力的景区公司拥有更大的空间和弹性。随着外延项目的逐步落地，公司体内景区资产有望实现联动效应，从而打开新的成长空间。

    　　不可忽视的云南旅游市场整改，日益健康的市场秩序有望为公司塑造长期向好的发展环境。1）17 年云南省发布《云南省旅游市场秩序整治工作措施》，开启了为期两年的旅游市场整治工作，逐渐清理了当地旅游业的多种弊端，推动了市场向更健康的方向发展；2）从三亚经验看，15 年三亚政府开始重点整治旅游市场的不规范现象，16 年下半年三亚旅游人次开始回暖（下半年客流增速11.8%，较上半年提升3.0pct），此后客流量持续以10%左右的速度增长，市场整治为三亚带来了长期良性的客流增长。我们认为健康的市场环境+优质的旅游资源，将增强丽江旅游产品的吸引力，带动客流提升。

    　　财务预测与投资建议

    　　鉴于公司降价幅度较大，19 年业绩增长承压，我们将公司评级下调至增持，同时下调19-21 年eps 预测至0.33/0.37/0.41 元（原19-20 年为0.38/0.43元）。按可比公司估值法，给予公司19 年23X 估值，对应目标价7.59 元。

    　　风险提示

    　　旅游整治的进度不及预期。旅游人次增长不及预期。旅游旺季收入增长不及预期