核心观点

    18 年公司营业收入与净利润分别同比增长14.01%与9.38%，扣非后净利润同比增长17.30%，其中第四季度单季公司营业收入与净利润分别同比增长13.03%与8.12%，收入与盈利增速环比前三季度有所放缓。公司拟每10 股派息1 元。

    18 年公司综合毛利率同比提升1.93pct（针纺等低毛利产品收入比重下降），期间费用率同比上升3.57pct，其中销售费用率同比上升2.01pc（t 主要是KarlLagerfeld 等新品牌的投入增加），管理费用率同比上升0.71pct，存款利息收入减少使得财务费用率上升0.85pct。

    年报显示，公司运营能力同比有所提升。18 年公司存货周转天数和应收账款周转天数分别为17 年下降了30 天和7 天。全年公司经营活动现金流净额同比下降53.18%，主要是由于支付前期税金及新品牌经营投入； 8 年公司计提各项资产减值损失合计3.19 亿元，同比增加7.39%，其中计提存货跌价损失2.94 亿元，同比增加1.32%。

    线上增速放缓，线下依靠同店保持平稳提升。18 年公司线上增速放缓至10%+，收入占比在40%左右，线下依靠同店增长保持了平稳提升。

    账面资金充沛，市值安全边际相对较高，未来股价的弹性更多来自于消费大环境的逐步回暖。公司目前60 亿左右的总市值，类现金资产（账面现金+理财产品）42 亿左右，同时还有不少潜在升值的商铺资产，市值安全边际相对很高。未来股价的弹性更多来自于消费大环境的好转。

    财务预测与投资建议

    我们基本维持之前的盈利预测，预计公司2019-2021 年每股收益分别为0.51元、0.56 元与0.64 元，参考可比公司平均估值，给予公司2019 年17 倍PE估值，对应目标价8.67 元，维持公司“增持“评级。

    风险提示

    宏观经济减速、天气等对零售大环境的影响（特别是一季度）、线上增速的持续放缓以及新品牌投入加大带来的不确定性等