投资要点：

    18 年Q4 单季度收入增长13.0%，符合预期，消费环境承压下销售保持平稳增长。1）公司18 年全年收入同比增长14.0%至35.2 亿元，归母净利润增长9.4%至3.5 亿元，扣非净利润增长17.3%至2.1 亿元。2）18 年四季度单季收入增长13.0%至11.6 亿元，归母净利润增长8.1%至1.3 亿元，扣非净利润增长60.6%至9518 万元，四季度行业低迷下保持较为稳健的增长。3）18 年拟分红7557 万元，分红比例20.7%，股息率1.3%。

    净利率稳定，存货周转率有所优化，应收款规模与预计负债仍处于较高水平。1）利润表方面，公司18 年四季度单季毛利率同比提升4.2pct 至49.7%，销售费用率同比上升2.7pct至17.7%，管理费用和研发合计费用率上升3.0pct 至9.5%，净利率整体略降0.5pct 至11.3%。2）资产负债表方面，年末存货较三季报下降2.9 亿元至9.6 亿元，四季度库存消化良好。公司全年存货周转率达到2.2 次，较17 年提升5.8%，动销趋势健康。前三季度公司计提资产减值损失同比小幅增长7.4%至3.2 亿元，累计计提存货减值准备达5.0 亿元，降低经营风险。年报应收账款及票据5.2 亿元，全年应收款项规模基本稳定，较17 年有所提升。预计负债6198 万元，公司对附有销售退回条件的产品销预估负债增加。3）现金流量表方面，全年经营性现金流为3.0 亿元，较17 年下滑53.2%，主要因为17 年收到定期存款累计利息导致基数较高，同时18 年新品牌经营投入有一定采购。

    优化渠道结构，线上销售占比达到40%，加大线下渠道整合提升整体效率。1）线上业务稳步发展。公司积极拓展社交属性销售渠道，建立官网直销、分销业务，从营销、视觉、服务等方面推进电商业务，18 年线上渠道全年实现营业收入约14 亿元，同比增速超过10%；线上销售占比逐年走高，全年占整体营业收入比例40%。2）线下加大统筹运营升级。公司统筹门店资源，利用管理体系和信息技术，采用大数据对新开门店进行评估，实现新门店的品标精准匹配，并对已有门店进行匹配改造。公司积极统筹线上线下资源，通过货品、供应链等方面的有效协调，实现线上流量在线下的有效转化。

    着力培育新品牌，加大力度建设时尚产业集团。 1）狼图腾孵化培育品牌力。“WOLFTOTEM”品牌连续四次登上米兰时装周，发布“藏秘寻踪”系列展示中国时尚原创力量，加强产品丰满度。2）年轻潮牌“16N”理顺管理打好基础。公司对16N 品牌原有业务进行优化，尝试拓展加盟渠道，并针对“16N”设置了涵盖管理层、终端员工的各种激励方案，输出有经验的管理团队以弥补原有运营能力不足。3）“Karl Lagerfeld”本土化积极推进。公司进一步推动“Karl Lagerfeld”务实化、本土化落地，提升产品符合国内市场的身材条件及喜好，并对销售终端进行优化，使其更符合及适应大中华区消费者的需求。

    公司资产质量夯实，当前PB 仅为1 倍，账上现金充裕，维持“增持”评级。公司经营稳健，年报账上委托理财产品达到26.5 亿元，货币资金14.2 亿元，估值安全边际充分。我们维持19、20 年盈利预测，新增2021 年预测，预计19-21 年EPS 分别为0.52/0.58/0.64元，对应PE 分别为15/13/12 倍。公司目前积极培育新兴品牌，不断优化产品、渠道、供应链，搭建时尚产业集团体系，维持“增持”评级。