中报业绩增长符合预期，同店保持增长。1）上半年收入利润双位数增长。公司18H1 收入同比增长13.8%至14.6 亿元，归母净利润增长10.5%至1.35 亿元，扣非净利润下滑6.2%至8074 万元。2）18Q2 单季度收入增长13.7%至5.4 亿元，归母净利润下滑0.5%至5107万元。3）主品牌同店保持增长。我们推算公司主品牌上半年实现双位数增速，其中线下同店保持高单位数增长态势良好。针纺业务规模较去年稳定，Karl Lagerfeld 实现营业收入1364 万元。4）公司预计前三季度净利润为1.9-2.2 亿元，增速为0-15%。

    毛利率提升，周转不断优化资产减值损失降低，会计政策谨慎经营稳健。1）利润表来看，公司17 年毛利率同比提升1.9pct 至38.1%，主要来自产品结构中高毛利主品牌占比略升。销售费用率同比下降2.2pct 至17.4%，管理费用率微降0.2%pct 至9.4%，净利率整体略降0.6pct 至9.3%。2）资产负债表来看，连续两年周转提升，经营健康稳健。中报存货较年初下降0.4 亿元至8.2 亿元，上半年存货周转率达到1.07 次，较17 年提升7%，动销情况持续好转明显，带动上半年资产减值损失同比下降29.2%至5479 万元。公司累计计提存货减值准备达4.7 亿元，超过17 年全年净利润，极大降低经营风险。3）现金流量表来看，上半年现金流为-1.1 亿元，其中经营性应付项目增加3.4 亿元，主要因为供应商货款的应付票据到期并支付预付货款，同时缴纳了较大期初未缴的增值税和所得税。

    服饰零售为本，多方面推进精细化改革，优化服装事业基础。1）数据化运营提升效率、指导开发。公司持续强化数字化门店建设，实现会员、商品、营销、交易四个环节数字化，抓取终端消费数据分析消费需求，提高开发精准度。同时通过大数据分析与购物中心精准嫁接，筛选合适项目，降低开店风险。2）持续优化原有供应链体系。公司搭建供应商战略合作平台，建设管理体系提升供应链效率。通过加大物料集中采购比例、科学核价议价程序等方式有效管控采购成本，提升产品性价比。3）电商部门深化线上平台改革。公司结合短视频、AR 互动体验技术、宣传文推广结合等新媒体营销方式，制定销售层级计划、提前进行爆款布局，充分吸引利用流量，提升转化率及单品贡献率，线上营业收入继续增长。4）围绕时尚领域推进投资，丰富品牌矩阵。公司积极推动Karl Lagerfeld 业务模块整合经营务实、落地，优化供应链及设计团队，改善成本结构、提升适销性。

    公司资产质量夯实，当前PB 仅为0.9 倍，账上现金充裕，维持“增持”评级。公司经营稳健，当前市值仅为50.4 亿元，而中报账上货币资金及理财产品合计39.6 亿元，公司同时持有具备较大变现价值的商铺资产，当前估值安全边际十分充分。公司制定三年分红规划，未来有望积极采取现金方式分配股利，利好长期持有。考虑到子公司Karl Lagerfeld目前仍处于亏损调整状态，我们下调18-20 年盈利预测，预计18-20 年EPS 分别为0.47/0.52/0.58 元（原18-20 年EPS 分别为0.49/0.58/0.66 元），对应PE 分别为14/13/12倍。公司估值极具安全边际，维持“增持”评级。