投资要点

    　　电力设备民企龙头迈向全球，出海业务扬帆启航。思源电气于1993 年在上海交大创办，2003 年在深交所上市，凭借敏锐的战略眼光，公司在从单一产品拓展至开关、线圈、无功补偿、变压器等全产业链布局的同时大力布局海外业务。得益于在产品系列完善和海外布局上的持续投入，公司近年来业绩持续高增，2025 年公司业绩大超预期，根据业绩快报，实现营收/归母净利润212/32 亿元，同比增长37%/54%，19-25 年营收/归母净利润CAGR 分别为22%/34% 。我们认为得益于公司内部极强的管理α与供应链整合能力，叠加全球电网投资Supercycle 的行业β，公司正处于向全球一流电力设备商跨越的关键节点，业绩有望持续加速向上。

    　　全球电网进入supercycle 上行周期，公司出海业务进入10-100 的加速收获期。全球电网受AI 算力中心建设、新能源并网及欧美电网设备更新三重逻辑驱动，进入长景气周期，海外电力设备巨头新增订单高速增长，在手订单交付周期普遍超过2 年，给国内厂商提供了极佳的出海机会，公司在海外市场多点开花：1）新兴市场：在竞争加剧下份额仍保持稳固；2）欧洲&中东：借本土龙头产能不足+优质供应能力实现德国等优质市场的快速突破且订单加速放量，欧洲和中东市场有望成为公司第二基石市场；3）北美：24 年实现破冰25 年订单大幅增长，加速进入1-10 的订单放量阶段。基于海外市场的持续突破，公司海外收入高速增长，24 年达31 亿元，12-24 年CAGR 达33%，我们预计25 年订单超100 亿元，为未来的持续高增提供了较高的确定性。欧美等高端市场的加速渗透，在推动公司营收高增的同时将大幅提升公司的盈利能力，25年公司归母净利率达14.92%，同比+1.66pct，我们预计随着海外收入的占比提升，公司的盈利能力将继续快速增长。

    　　国内电网基本盘稳固&成长产品突破，储能、超级电容等有望成为第二曲线。国内十五五电网投资预期乐观，主网扩容确定性强。公司基本盘产品电抗器、电容器招标份额稳定，成长期产品GIS 成功跻身前三大供应商 ，高盈利产品750kV GIS 实现中标突破。在新业务方面，公司横向布局储能、超级电容、高压套管及中压开关等业务 ，大储、户储产品分别在国内外稳步推进，超级电容已进入台达、麦米供应链并开启批量出货，新业务有望成为公司的第二增长极。

    　　盈利预测与投资评级：公司作为稀缺的一次设备加二次设备全覆盖的平台型企业，在海外高端市场的突破验证了其全球竞争力 。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为31.63/46.84/63.22 亿元（前值为31.63/45.23/60.59 亿元），同比+54%/+48%/+35%，对应PE 为58x、39x、29x。考虑到公司海外业务增长具备高确定性，盈利能力处于上升通道，给予2027 年40 倍PE，目标价323.6 元，维持“买入”评级 。

    　　风险提示：电网投资不及预期、新业务拓展不及预期、海外EPC 项目进度及拓展不及预期等、竞争加剧。