核心观点：

    　　事件：分众传媒披露2022 年报及2023 一季报。公司22 年实现营收94.25 亿元，同降36.47%；归母净利27.90 亿元，同降53.99%；归母扣非净利润23.94 亿元，同降55.78%。单季度看，22Q4，公司实现营收20.55 亿元，YoY/QoQ -44.29%/-18.40%；归母净利润6.59 亿元，YoY/QoQ -59.81%/-9.34%；归母扣非净利润4.43 亿，YoY/QoQ-67.96%/-49.14%。23Q1 公司经营业绩稳步恢复和改善，营收25.75亿元，YoY/QoQ -12.40%/+25.30%；归母净利润9.41 亿元，YoY/QoQ+1.34%/+42.76%；归母扣非净利润8.0 亿元（YoY-1.42%，QoQ+80.49%）。23Q1 信用减值损失及资产减值损失合计 652.55 万元（22Q1 为1.17 亿元），主要由于应收账款与合同资产余额大幅下降，经济复苏下预期信用损失率下降，计提减值损失金额同比大幅减少。

    　　拆解广告主结构，22 年快消品广告主贡献收入占比进一步提升，彰显投放韧性。22 年日用消费品贡献营收52.02 亿元，YoY-17.84%，占营收比例同比提升12.5pct 至55.2%。其中，在楼宇广告及其他媒体投放的快消广告主贡献收入占比55.6%，同比提升13.1pct。点位看，公司持续优化点位资源，进一步拓展一二线城市电梯电视媒体（以智能屏为主），并通过参股进一步布局框架媒体，我们预计23 年全年点位拓展仍将以智能屏为主。成本看，单屏成本近几个季度价格稳定，单屏价格23 年预计不会有太大变化。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司23-24 年营收分别为124.05、148.73 亿元，归母净利分别为49.95、63.44 亿元。公司当前梯媒成本较为刚性，经营杠杆较大。随着23 年宏观经济和消费逐步复苏，将会回归“快消品拓展逻辑”。考虑绝对估值，我们认为分众传媒的合理价值为8.18 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济不景气；广告市场竞争加剧；回款不及预期。