2020 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2020 年业绩：收入122.24 亿元，同比+0.76%；归母净利润10.75 亿元，对应每股盈利0.29 元，同比+11.85%，扣非净利润9.07 亿元，同比+13.82%，业绩符合我们预期。单季度来看，公司4Q20 收入39.21 亿元，同比+1.71%；归母净利润4.51 亿元，同比+14.47%，创下2Q19 以来最高利润增速。

    　　继续强化主业聚焦，航空业务势头强劲。分业务来看，1）2020全年航空业务收入90.14 亿元，同比+7.6%，占收入比例提升4ppt至73.74%。若排除贵阳机电剥离对收入带来的影响，全年特种领域收入增速达15%，是近年来最高水平。2）非航产品收入31.13亿，同比-14.53%，该部分销售受疫情影响较为明显。3）现代服务业及其他业务收入0.98 亿元，同比降13.15%，占收入比下降到0.8%。4）资本运作方面，2020/12/24 公司公告，计划通过资产重组方式剥离子公司庆安制冷，进一步聚焦主业。

    　　盈利能力持续提升，高存货水平保障未来交付。4Q20 毛利率33.91%，同比+0.72ppt，环比+7.22ppt，我们认为公司作为机载机电子系统领域占绝对优势的供应商，生产规模效应和议价水平有望进一步提升，带动毛利率持续上行。在费用侧，全年销售费用率下降0.59ppt 至0.72%。毛利与费用改善带动FY20/4Q20 净利率均创下历史新高，分别达到9.37%/12.57%。全年经营活动现金流12.93 亿元，同比-17.13%，主要由于公司进行了大量备货，存货水位达到52.77 亿元，同比+17.54%。

    　　发展趋势

    　　航空机电装备高景气延续，公司指引双位数收入增长。公司发布了2021 年业绩目标和预计关联交易金额：预期2021 年实现销售收入136.05 亿元（+11.30%），利润总额14.77 亿元（+9.57%）；销售产品、商品的关联交易预计为70.00 亿元（相比2020 年实际发生额+21.5%）。公司的预期关联交易金额由现有订单和意向订单自下而上加总，具备一定前瞻性。

    　　航空工业旗下唯一机电系统上市平台，改革潜力可期。1）作为专业化整合平台，公司目前托管8 家航空机电企业，在国企改革背景下，未来科研院所改制与优质资产注入值得期待。2）公司2020年8 月公告拟使用回购股份进行员工股权激励，目前正在筹备中。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司非航业务增长面临不确定性，我们下调2021/2022 年净利润4.3%/5.2%至13.18 亿元/16.48 亿元。当前股价对应2021/2022年29.8 倍/23.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下行，我们下调目标价18.8%至12.70 元，对应37.4 倍2021 年市盈率和29.9 倍2022 年市盈率，较当前股价有25.9%的上行空间。

    　　风险

    　　订单不及预期，产品交付不及预期。