业绩回顾

    　　1H23 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H23 业绩：1H23 营收55.73 亿元，同比+14.0%；归母净利润3.29 亿元，同比-44.2%；扣非后归母净利润4.22 亿元，同比+58.9%。公司业绩低于我们预期，主要系历史债务问题确认的大额或有负债拖累业绩。

    　　营收表现稳健，制冷、汽零双翼发展。1）公司1H23 收入同比+14.0%，制冷配件/制冷设备/汽车热管理收入分别为42.98/6.85/1.37 亿元，分别同比+9.7%/-0.95%/+158.5%。公司制冷配件业务受益于空调景气及大股东转单，今年以来收入明显提速。公司汽零业务技术与产品优势明显，受益热泵车型占比提升以及客户的拓展开发，我们预计2023 年公司汽零业务收入5亿元（2022 年为2 亿元）。2）公司从格力受让励高精工100%股权，以2023 年6 月30 日作为合并日。1H23 励高精工收入/利润为5948 万元/226万元，1H22 同期收入/利润为1645 万元/-330 万元。

    　　经营性盈利能力持续提升，历史债务问题拖累业绩。1）1H23 公司毛利率为19.2%（同比+2.8ppt），主要受益于汇率波动、运保费/原材料成本降低、业务结构优化。2）1H23 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.4/-0.3/+0.5/-0.3ppt。公司销售费用增长系持续开拓市场，财务费用降低系定增募集资金偿还有息负债减轻利息负担。格力入主后公司负债及资金压力明显缓解，1H23 末资产负债率为60.03%（同比-11.98ppt）。3）公司此前转让的天津节能未进行结算的工程项目涉及确认大额或有负债，1H23 产生非经常性的营业外支出8925 万元拖累业绩。4）1H23 盾安控股承担的债务及补偿款产生非经常性损益3.33 亿元，公司1H23 扣非净利润同比+59%，扣非后净利率7.6%（同比+2.1ppt），经营性的盈利能力持续提升。

    　　发展趋势

    　　公司主业经营性盈利能力持续改善，改善路径明确（电子膨胀阀、商用、海外业务占比提升），改善空间明确（对比行业龙头10%左右净利率）。公司逐渐处理历史业务包袱，格力持续赋能（业务赋能、资本赋能）。我们看好公司制冷业务发展，汽零业务放量可期，我们认为盈利能力有望持续提升。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司1H23 确认大额或有负债带来非经常性的营业外支出，我们下调2023 年净利润6%至7.04 亿元，维持2024 年盈利预测不变。当前股价对应18.8 倍/14.9 倍2023/2024 年P/E。维持跑赢行业评级，但由于下调盈利预测，我们下调基于SOTP 估值的目标价13%至14.96 元，对应传统制冷业务15x 2023e P/E，汽零业务25x 2026e P/E（贴现至2023e），较当前股价有19.1%的上行空间。

    　　风险

    　　制冷行业波动；业务开展不及预期；新技术迭代风险；市场拓展不及预期。