疫情冲击显著，关注下半年补贴进度

    公司公告2020 年中报（08/24）：1H20，公司实现收入87.8 亿元，同比下降7.5%；归母净利为4.8 亿元，同比下降21.9%。考虑疫情冲击，我们下调公司20/21/22 年EPS 预测至0.64/0.67/0.68 元；给予传化物流/传化化学20 年13.0/8.0X PE，下调目标价至8.15 元，维持“买入”评级。

    二季度经营趋于改善

    上半年，公司经营受到疫情和补贴下降的双重冲击，实现收入87.8 亿元，同比下降7.5%；归母净利为4.8 亿元，同比下降21.9%。分季度看，公司2Q20 实现收入52.0 亿元，同比+12.0%（1Q20：同比-26.2%）；归母净利为4.7 亿元，同比+2.0%（1Q20：同比-90.6%）；随着国内经济恢复和补贴到位，经营趋于改善。

    疫情冲击中小物流企业，园区业务出租率下滑显著截止1H20，公司运营公路港64 个（在建12 个），园区经营面积367 万平米，入驻企业11,177 家，环比下降7.2%；物业出租率82.8%，环比下降3.7pct，主要是疫情致中小企业经营困难。1H20，公司实现园区业务收入4.8 亿元（同比+3.6%），加大成本控制，毛利率为57.6%（同比+5.7pct）。

    补贴较为滞后，支付业务下滑显著

    1H20，公司新增加油站1 个（累计9 个，8 个在推进），完成车后收入23.4亿元（同比+7.5%），毛利率为2.2%（同比-1.2pct），主要是低毛利的油卡收入占比提升。1H20，公司平台营业额275 亿元（同比+37%），纳税10.5亿元（同比+57.6%），但补贴进度较为滞后，现代物流服务补助/平台经营补助分别为2.3/0.2 亿元（1H19：2.0/1.9 亿）。此外，公司上半年金融业务收入/利润总额为1.6/0.4 亿元，下滑也较为显著（1H19：2.6/0.8 亿元）。

    关注补贴进度，维持“买入”评级

    考虑疫情冲击因素，我们下调公司20/21/22 年EPS 预测至0.64/0.67/0.68元（前值：0.70/0.75/0.75 元）。我们预计传化物流和传化化学20 年归母净利分别为19.8/1.0 亿元；可比交运基础设施/染料公司对应20 年PE 中值16.4/10.1X，考虑补贴因素给予传化物流20 年13.0X PE（折价21%），传化化学20 年8X PE（折价20%），下调目标价至8.15 元（前值：8.18-8.50元），维持“买入”评级。

    风险提示：宏观风险、补贴政策退坡、公路港开发运营风险、市场竞争。