事件：公司发布2019 年三季度财务报告，三季度公司实现营业收入152.29 亿元，同比减少13.84%，实现归母净利润8.27 亿元，同比增长104.55%；第三季度实现营业收入57.02 亿元，同比减少12.02%，实现归母净利润2.06 亿元，同比增长55.33%。

    业务优化导致营收下滑，处置非流动资产增厚利润。受公司优化物流供应链业务影响，公司第三季度营业收入同比下滑12.02%，而公司第三季度归母净利润同比增长55.33%。营业收入与归母净利润不一致的主要原因是公司第三季度非流动资产处置损益为2.11 亿元，第三季度扣非归母净利润为0.29 亿元，同比减少72.75%，经营活动现金流量净额为-2.68 亿元，同比减少175.63%。

    传化物流估值208.29 亿元，公司估值安全底价值凸显。工银投资拟10 亿元增资传化物流，持有股份4.58%，此次增资款项主要用于偿还银行对传化物流及/或传化智联发放贷款形成的债权，适当考虑其他类型银行债权和非银行金融机构债权。根据公告披露，2018 年、2019年H1 传化物流实现净利润分别为7.87 亿元、4.04 亿元，工银投资以传化物流整体估值208.29 亿元作为定价依据，对应静态PE、PE（TTM）分别为26.46 倍、22.47 倍。2018 年，2019 年H1 传化智联归母净利润分别为8.19 亿元、6.21 亿元，传化物流的利润贡献分别为90.21%、61.07%，是传化智联利润的重要组成部分。目前，传化智联PE（TTM）为21.60 倍，估值安全底价值凸显。

    投资建议：预计公司2019/2020/2021 年EPS 为0.39/0.48/0.52 元，PE分别为20x、16x、15x，维持“买入”评级。

    风险提示：物流业务拓展受阻，政府补贴不及预期