一、事件概述

    公司发布2019 年一季报，营业收入为48.6 亿元，同比减2.95%；归母净利润1.6 亿元，同比增60.83%；扣非后归母净利润1.4 亿元，同比增67%。此前公司业绩预告的净利润增长区间范围为同比增50%-70%。

    二、分析与判断

    现金流转正，毛利率提升，公路港业务进入提质增效阶段

    公司自18 年起开始逐步加强对供应链服务的管控，虽然短期拖累收入增速，但对毛利率和现金流状况改善明显。从Q1 情况看，虽然收入同比下滑，但毛利率同比提升1.7pct，经营性净现金流入也自2016 年物流资产注入以来首次在Q1 转正（4Q18转正部分受大额经营性政策补贴影响），预计与公路港业务占收入比重提升有关。

    政府补贴占利润比重下滑。Q1 其他收益同比增18%，占营业利润比重同比减少38pct，反映公司公路港经营性利润在度过培育期后开始逐步释放，符合我们之前对公司线下公路港业绩兑现节奏的判断。

    此外，Q1 公司用于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比减少了39.7%，我们判断主要因公司已基本完成国内枢纽节点公路港布局，19 年起新增公路港数量减少所致。

    综合来看，我们判断公司未来公路港业务将重点聚焦于提质增效，整体盈利能力有望不断提升。

    Q1 期间费用率上行，因债务融资增加致财务费用上升较快

    公司Q1 期间费用率增长1.28pct，主要因借款、债券融资规模同比扩大，利息费用增加， 导致财务费用同比增长112.5% 。销售费用率/ 管理费用率分别-0.04pct/+0.05pct，合计基本持平。

    三、投资建议

    整体而言，我们判断公司公路港业务已度过跑马圈地阶段，业绩逐步进入兑现阶段。

    预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.45、0.64、0.76 元，对应2019-2021 年PE 分别为18X、13X、11X，PEG 小于1，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    政府补贴不及预期；宏观经济下行致公路港盈利不及预期；定增解禁抛售风险。