德豪润达(002005.SZ)现为国内唯一LED 垂直一体化企业。公司本为全球前三大小家电制造企业之一,在认识到LED 节能产业的巨大市场后,果断通过并购方式跨入LED 产业,并通过垂直一体化战略快速打造出较完整的产业集群,现在已经在LED 外延、芯片、封装、应用、销售渠道上多方布局,坚定向LED 产业转型。公司现在持有雷士照明27%股份,为其最大单一股东,受惠于雷士工程渠道优势(3000 网点),预估2014 年贡献营收将达10 亿。

    4 吋机产能优势释放,2014 年将迎来业绩拐点。公司引进一批台湾资深技术团队,大幅提升芯片与封装工艺的良率与业绩,经我们实地调研发现,目前有58 台MOCVD 开工率为满水位,芯片业绩5 月营收突破亿元大关。在LED 业务中,可细分为芯片/封装/应用三块子业务,根据我们预估LED芯片业务(含外延片)受惠于照明需求及产能稼动率提升,2014 年营收将达11 亿,2015 年挑战20 亿。

    LED 封装业务发力,增添营运柴火。经我们产业链验证,引进台湾团队已开始收到成效,产品品质与良率大幅提升,40 条封测线稼动率呈现满水位,三月营收超过2000 万,在费用控制与材料成本降低的情况下,我们预估净利率有机会达双位数优于行业平均。另外,由于公司产品品质已经获得市场认可,透过结合雷士渠道销售,目前月产能100KK 满水位运行且还在持续扩产,我们推估2014 年底月产能将达200KK。

    LED 业务放飞首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。我们预计公司14-15 年营收分别为44.5、63.2 亿元,对应EPS 分别为0.30、0.58 元,动态估值分别为28.0/14.5 倍。虽是LED 产业后进者,但凭借着世界级制造设备与人才,搭配垂直一体化与大陆内有着广阔的内需市场,我们看好公司在LED照明时代的发展前景,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。

    风险提示:LED 渗透率不达预期的风险;毛利率下滑的风险等。