投资要点

    公司公布2023 年中报：23H1 营收18.29 亿元/yoy+0.01%、归母净利3.02亿元/yoy-3.2%，业绩符合我们此前预期。收入在较高基数及相对不利环境下持平略增，利润表现不及收入主因期间费用率同比+1.35pct 及非经损益变动。单季度看，23Q1/Q2 营收分别为6.97/11.32 亿元、分别同比-3.6%/+2.4%，归母净利分别为5365 万元/2.48 亿元、分别同比-17.7%/+0.6%，Q2 随下游库存压力缓解订单有所恢复、收入净利进一步环比改善、增速转正。

    其他辅料产品、国际市场收入增速较快，体现“大辅料”和“国际化”战略成果。1 ） 分产品看， 23H1 拉链/ 钮扣/ 其他产品收入分别同比-2.8%/+3.2%/+25.1%、收入分别占比56%/40%/3%，在“一站（全程）”大辅料战略下、其他辅料产品（织带、绳带等）增速较快，钮扣保持正增长，拉链受22H1 基数偏高影响小幅下滑（22H1 同行YKK 工厂受疫情+火灾影响部分客户订单转移至伟星）。2）分地区看，23H1 国内/国际收入分别同比-5.55%/+13.8%、收入分别占比67%/33%。国内放开后消费呈复苏、但力度偏弱，国内市场收入仍有小幅下滑；国际市场则受益于公司持续深化国际化战略，其中生产端加快越南工厂建设、提升孟加拉工厂效率，市场端有效拓展海外客户，在逆势环境下实现较快增长，带动公司Q2 业绩在同行中率先实现增速转正。

    毛利率、费用率均上升，归母净利率持平略降。1）毛利率：23H1 同比+1.28pct至41.22% ， 其中拉链/ 钮扣毛利率分别同比+2.23pct/+0.12pct 至42.55%/41.82%，主因中高端定位下产品结构持续优化、以及智能制造带动生产效率提升。2）期间费用率：23H1 期间费用率同比+1.35pct 至21.01%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.44/+0.04/-0.32/-0.13pct 至7.85%/13.61%/3.86%/-0.45%，销售费用率上升主因公司加快推进国际化战略、相关销售管理人员薪酬费用增加，我们看好相关投入将有效带动海外市场未来持续增长；财务费用率下降主因上半年人民币贬值带来汇兑收益。

    3）其他损益项目：23H1 政府补助762 万元、同比减少731 万元；信用减值损失862 万元、同比增多461 万元。4）归母净利率：综合毛利率、期间费用率及其他项目变化，23H1 归母净利率同比-0.54pct 至16.51%。

    盈利预测与投资评级：公司为国内服饰辅料龙头，23H1 在较高基数（22年同期受益于短期YKK 订单转移）及相对不利环境下（国内消费复苏偏弱、海外市场处于去库过程）收入取得持平略增的表现、体现公司具备较强竞争优势，毛利率、费用率均上升，体现公司坚持中高端定位、持续加大国际市场投入，净利润率保持相对稳定。公司正在加快建设越南工厂、预计23 年底试生产、24 年初开始投产，将进一步带动海外客户开拓。公司22年11 月公布定增预案、当前正在推进、预计Q3 有望落地。随国内消费持续复苏、海外去库接近尾声，我们看好公司下半年业绩的进一步改善，维持23-25 年归母净利润 5.40/6.18/7.20 亿元的预测，对应PE 分别为19/16/14X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复、海外经济衰退、汇率波动、地缘政治风险等。