本报告导读：

    　　开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升；加权平均净资产收益率同比提升0.22 个百分点，显示资本回报效率稳中有升。

    　　投资要点：

    　　业绩稳增，维持增持评级。2025年前三季度，招商蛇口实现营业收入897.66 亿元，同比增长15.07%；归属于上市公司股东的净利润为24.97 亿元，同比下降3.99%；扣除非经常性损益后的净利润同比增长17.11%。公司减值计提逐步进入尾声，考虑到相关核心优质项目将在25-27 年进入结算， 维持2025~2027 年BPS 分别为11.57/11.76/12.03 元，结合公司减值计提充分且最早，可能是A 股龙头房企中业绩最先复苏的房企之一，维持目标价14.89 元。

    　　开发结算进度加快，结算毛利率企稳回升。2025 年前三季度，公司实现营收同比增长15.07%，主要受益于房地产项目交付规模扩大。

    　　此外公司前三季度毛利率同比企稳回升5pct 至15.0%, 但归母净利率依然下滑了0.6pct，主要系毛利率提升带动土地增值税增加，叠加投资收益同比下滑84.5%和少数股东损益同比提升34.4%导致。

    　　但值得注意的是，扣除非经常性损益后净利润同比增长17.1%，表明公司核心开发与运营板块盈利能力稳步提升，盈利结构持续向好。

    　　加权平均净资产收益率同比提升0.22 个百分点，显示资本回报效率稳中有升。公司经营活动现金流净额为31.37 亿元，同比大幅下降75.81%，主要因房地产项目销售回款同比减少，尽管如此，公司期末货币资金仍达850.27 亿元，短期偿债能力风险可控。

    　　公司调整向特定对象发行优先股方案，核心变化为发行规模缩减及募集资金用途结构优化。发行数量由不超过8200 万股下调至7841万股，募集资金总额由不超过82.0 亿元调减至78.4 亿元，降幅约4.4%。募集资金拟投向11 个“保交楼、保民生”房地产项目，建安成本均为资本性支出，未改变项目范围，仅调整各项目投入金额，如北京亦序佳苑项目拟投入由9.35 亿元增至8.65 亿元，上海臻境名邸项目由17.17 亿元调降至16.5 亿元。

    　　风险提示:市场超预期下行，前海资源释放进度不及预期。