开发业务毛利率承压，资产运营业务稳健提升，维持“买入”评级招商蛇口发布2024 年中报，受结转毛利率下降影响，公司结转业绩不及预期。

    　　公司拿地聚焦核心城市，可售货源较充足，融资渠道畅通，看好低价项目结转结束后业绩持续修复。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为63.9、70.3、74.4 亿元，EPS 为0.71、0.78、0.82 元，当前股价对应PE 为13.1、11.9、11.2 倍，维持“买入”评级。

    　　结转毛利率下降，扣非净利润基本持平

    　　公司2024 上半年实现营业总收入512.7 亿元，同比-0.3%；实现归母净利润14.2亿元，同比-34.2%；实现扣非净利润14.0 亿元，同比+0.45%；实现经营性净现金流12.9 亿元，同比-95.1%；毛利率同比下降4.3pct 至12.0%，其中开发业务毛利率同比下降5.6pct 至12.2%。公司归母净利润下降主要系公司开发业务项目结转毛利率同比下降，以及转让子公司股权投资收益同比减少，投资净收益同比下降3.5 亿元。

    　　销售权益比提升，上半年拿地强度有所减弱

    　　公司上半年实现销售金额1009.5 亿元，销售面积438.7 万方，分别同比-39.3%、-35.9%，销售权益比同比+9pct 至65%，新推盘项目首开去化率同比+17pct，销售金额排名克而瑞榜单第五。公司上半年获取7 宗地块，分别位于上海、广州、成都等一二线城市，计容建面80.1 万方，总地价146.1 亿元，同比下降64.9%，拿地金额权益比68.4%（2023 全年76.5%），拿地强度14.5%（2023 全年38.6%），拿地力度有所减弱。公司上半年获取代建项目178 万方，轻资产项目16.3 万方。

    　　资产运营收入同比增长，融资成本持续压降

    　　公司上半年实现资产运营收入36 亿元，同比+15%，其中产业园、集中商业、公寓、写字楼、酒店收入分别为5.7、8.4、6.3、6.5、5.0 亿元。公司三道红线维持绿档，截至上半年末剔预负债率62.42%、净负债率59.17%、现金短债比1.63；一年内到期有息债务占比较2023 年末下降3.34pct 至16.7%。公司上半年新增融资成本3.01%，期末综合资金成本3.25%，较年初降低22 个BP。

    　　风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。