事件

    　　2023 年 8 月28 日公司公布 2023 年半年度报告。

    　　投资要点

    　　归母净利润同比增长，净利率企稳回升

    　　2023H1 公司营业收入514.42 亿元，同比-10.63%；归母净利润21.53 亿元，同比+14.09%；基本每股收益0.22 元/股，同比+37.5%；毛利率为16.26%，较年初-3.0pct；净利率为7.4%，较年初+2.4pct。上半年公司营业收入较2022 年同期相比有所降低，毛利率同比亦有所下降，但归母净利润同比增加，主要原因为：①公司的投资收益较2022 年同期增加3.4 亿元，同比+30.07%；其中，2023 年6 月蛇口产园 REIT 扩募实现投资收益约 8.06 亿元；②少数股东损益占比减小，由2022H1 的52.91%降至43.37%，降低9.54pct。

    　　销售排名进一步提升，投资持续聚焦核心城市从市场销售来看，2023H1 公司实现销售面积683.96 万平方米，同比+40.30%，销售金额1664.36 亿元，同比+40.07%，销售规模行业排名较去年同期提升1 位至第5 位。城市深耕方面，公司在全国 12 个城市进入当地销售金额前五位，进入前五的城市数量与2022 年保持一致。从公司拿地来看，2023H1公司共获取25 宗地块，总计容建面约 238 万平方米，权益地价 345 亿元。公司在“强心 30 城”和“核心 6+10 城”的投资金额占比分别达 100%和 98%，资源投放进一步聚焦北京、上海、深圳等一线城市以及杭州、苏州、厦门等重点城市。我们认为，公司销售保持通畅，拿地持续聚焦核心城市，销售额完成2023 年既定年度销售目标的50.4%，公司的区域深耕优势逐渐显现。

    　　融资成本持续降低，助力公司利润率改善

    　　截至2023 年6 月底，公司三道红线保持绿档水平，其中，剔除预收账款的资产负债率 62.86%、净负债率 47.01%、现金短债比为 1.09。2023H1 公司新增138 亿元公司债注册，新增公开市场融资 74.9 亿元，票面利率均为同期内房企债券利率最低水平。公司加权平均资金成本为3.65%，较年初降低24bp，财务成本逐渐下降。我们认为，公司的较强的综合实力受到市场认可，从融资成本方面已经体现出公司优势，财务成本的降低能够助力公司利润率改善。

    　　第二曲线稳健增长，资产运营及城市服务业绩改善资产运营方面，2023H1 公司全口径资产运营收入31.2 亿元，实现 EBITDA16.6 亿元，分别同比增长 22.5%和 26.1%。公司成熟运营期项目（开业三年及以上）EBITDA Margin 达 61%，同比提升 0.2 个百分点；年化 EBITDA 回报率达 6.39%，同比上年全年实际 EBITDA 率提升 0.6 个百分点。城市服务方面，招商积余全年实现营业收入69.78 亿元，同比+23.58%；归母净利润4.19 亿元，同比+26.65%。

    　　盈利预测与估值

    　　我们认为公司发展策略贴合市场逻辑，经营持续向好，未来业绩具备改善预期。

    　　我们预计公司23-25 年归母净利润为72、76、91 亿元，对应EPS 为0.87、0.91、1.09 元。

    　　风险提示：开发资金到位不及预期、市场修复热度不能持续。