开发业务坚持深耕，资产运营收入稳步增长

    招商蛇口发布2022 年报，受行业整体下行影响，业绩有所下滑。公司投资聚焦核心城市，后续可售货源较充足，看好未来市占率持续提升，我们上调2023-2024年并新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润为86.3、115.8 和134.8 亿元（2023-2024 年原值为72.0、102.5 亿元），对应2023-2025 年EPS 为1.11、1.50、1.74 元，当前股价对应PE 为12.2、9.1、7.8 倍，维持“买入”评级。

    多方面原因导致业绩下滑

    2022 年公司实现营收1830.0 亿元，同比增长13.9%；实现归母净利润42.6 亿元，同比下降58.9%；实现经营活动现金流量净额221.7 亿元，同比下降14.6%；基本每股收益0.41 元。公司业绩下滑主要由于：（1）结算毛利率19.3%，同比下降6.2 个百分点；其中开发业务毛利率21.1%，同比下降5.9 个百分点；（2）公司累计减免商户租金8.4 亿元；（3）2022 年公司计提资产减值准备以及计提应收款项信用减值准备64.01 亿元，同比增加20.29 亿元。

    拿地聚焦核心城市，资产运营收入同比增长

    2022 年公司实现销售金额2926.0 亿元，同比下降10%；实现销售面积1193.7 万方，同比下降18%。2022 年公司获取56 宗地块，总计容建面726 万方，对应地价1279 亿元，拿地金额权益比约60%。公司在“强心30 城”和“深耕6+10 城”的投资金额占比分别达94%和90%，单城投放权益地价高达31 亿元，投资聚焦高能级城市。截至2022 年底公司累计获取城市更新项目25 个，规划计容建面约1200 万方，多元拓储能力较强。2022 年公司管理范围内全口径资产运营收入57.1亿元，同比增长6.2%；EBITDA 回报率达5.46%，同比提升0.47 个百分点。

    三道红线维持绿档，融资成本持续降低

    公司财务管理维持稳健策略，截至2022 年底剔除预收账款的资产负债率62.42%、净负债率48.09%、现金短债比1.30，维持绿档。公司信用优势良好，2022 年公开市场融资327.2 亿元，综合资金成本较年初大幅下降59BP 至3.89%。

    风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。