业绩受制行业下行压力，即将重回增长轨道

    　　公司3 月20 日发布年报，2022 年实现营收1830 亿，同比+13.9%，归母净利42.6 亿，同比下降58.9%，符合我们此前预期，公司扩储销售积极，我们预计2023-2025 年归母净利分别为54.5/100.0/110.9 亿元（2023/2024前值为54.5/95.8 亿元），参考可比公司2024 年10.8 倍PE 估值（Wind 一致预期），公司融资优势显著，我们认为2024 年合理PE 估值为14.6 倍，目标价18.78 元（前值17.88 元，2024 年PE14.4x），维持“买入”评级。

    　　毛利率、减值及基数影响致业绩下滑，三大业务板块轻重结合协同发展报告期公司结算面积业绩下滑的主要原因包括：1）受结算结构影响，开发业务结转毛利率下降5.9pct 至21.1%；2）因房价下行预期，计提减值增加20.3 亿；3）转让子公司产生的投资收益同比减少；4）持有物业减租影响。

    　　公司重新将业务板块梳理为地产开发、资产运营和城市服务（物管、邮轮、康养），围绕地产开发及服务轻重结合的业务结构更为清晰。展望23 年，公司计划竣工提速（计划竣工面积同比+21.8%），随着行业企稳，叠加REITs扩募持续推进，我们预计23-24 年公司结转利润率、归母净利有望触底反弹。

    　　23 年销售目标创历史新高达3300 亿，彰显成长决心公司在弱市中销售成绩依然保持稳健，22 年全年实现合约销售金额2926亿元，同比减少10.5%；合约销售面积1194 万平，同比减少18.5%。据克而瑞销售百强榜，公司22 年销售金额排名第6 位，较21 年前进1 位。持续积极拿地为公司在市场复苏进程中占得先机，23 年销售获开门红，1-2月公司实现销售额383 亿，同比+52%。公司全年销售目标3300 亿，即同比+12.8%，突破21 年销售峰值再创新高，体现了公司的成长决心。

    　　积极补库，战略聚焦快周转

    　　公司在投资端积极进取，22 年拿地额约1279 亿，拿地强度达44%。且据中指院数据，公司22 年权益拿地额排名第5 位。公司战略聚焦，“强心30城”、“核心6+10 城”投资金额占比分别达94%和90%，39%的新增项目实现当年开盘。1-2 月公司继续补充苏州、合肥、郑州地块，保持扩张节奏。

    　　融资成本大幅下降，紧抓融资机遇增厚优质项目储备，维持“买入”评级截至期末公司维持“绿档”，全年公开市场融资327 亿，综合融资成本3.89%，同比-59bp，融资优势凸显。同时公司积极把握第三支箭融资机遇，筹划收购深圳南油24%的股权及招商实业2.89%股权，对应增持前海蛇口自贸投资发展的6.83%股权，预案已获深交所受理。我们持续看好公司在行业变局中抓住规模扩张和资源整合机遇的能力，维持“买入”。

    　　风险提示：定增事项推进不及预期；行业销售下滑。