事项：
智微智能全资控股曜腾投资，2026 年3 月2 日，杭州元川微科技有限公司完成工商变更，深圳市曜腾投资成为其新进股东。
国信计算机观点：1）元川微是国内LPU 架构先行者：国内首家专注于AI 实时推理算力芯片的初创企业，技术路线上回归AI 推理的第一性原理，产品精准满足行业对确定性超低时延、高吞吐算力、极致能效比及高性价比的核心诉求，为边端智能提供高效、可落地的算力基础设施。2）LPU（Language Processing Unit，语言处理单元）专为推理设计的AI 芯片：其核心是张量流处理器（TSP）的设计和实现，TSP 将功能单元转移到核心之外，以2D 网络方式排列，每一列只包含特定类型的功能单元（称为切片Slice）。指令流沿着垂直方向（南北方向）运行，数据流沿着水平方向（东西方向）运行，TSP 可以确定在每一个时间点，X轴流动的数据和Y 轴流动的指令恰好交叉，进行运算，运算结果会向东或向西传送到下一个切片进行下一步处理，而指令控制单元（ICU）同时在最底部的切片发出新的指令。3）LPU 具备高输出、低时延、低能耗优势：根据Artificial Analysisi 披露数据，以Llama 3.3 Instruct 70B 为测试对象，Groq 的输出速度（Output Speed）为306 Token/s，业内领先；Groq 的端到端响应时间（End-to-End Response Time）为2.4s（输出500 个Token），业内领先。根据Thunder Said Energy 披露数据，推理领域，LPU 的每Token能耗不到GPU 的1/4，能耗优势明显。4）投资建议：基于Token 出海、国内大模型快速发展，智算需求快速增长，公司2026 年智算业务有望快速增长；此外，27 年LPU 服务器产品有望开始放量，打开第二增长曲线，上调盈利预测，预计2025-2027 年收入44.96/58.24/71.62 亿元（前值为46.93/53.27/59.60 亿元），归母净利润1.99/6.14/7.30 亿元（前值为2.21/2.69/3.29 亿元），当前股价对应PE=92/30/25x，维持“优于大市”评级。5）风险提示：传统主业所处行业下行的风险、产品价格下行及毛利率下降的风险、部分产品依赖单一大客户的风险、贸易保护主义和贸易摩擦风险等。
评论：
智微智能战略投资元川微，加码边缘及端侧AI 推理赛道2026 年3 月2 日，杭州元川微科技有限公司完成工商变更，深圳市曜腾投资成为其新进股东。元川微是国内LPU 架构先行者，亦是国内首家专注于AI 实时推理算力芯片的初创企业，技术路线上回归AI 推理的第一性原理，产品精准满足行业对确定性超低时延、高吞吐算力、极致能效比及高性价比的核心诉求，为边端智能提供高效、可落地的算力基础设施。
LPU（Language Processing Unit，语言处理单元）：专为推理设计的AI 芯片发展历史：2016 年初创公司Groq 成立，率先提出LPU 概念；2023 年Groq LPU 开始小规模商用，2024 年GroqCloud 正式上线，开始大规模商用；2025 年12 月24 日，英伟达以200 亿美金收购Groq，为英伟达历史上最大规模的收购。
硬件架构：LPU 的核心是张量流处理器（TSP）的设计和实现，传统的多核芯片平铺结构（每一个小方块Tile 代表一个处理核心），核心由一组功能单元组成，负责不同类型的计算（算术运算、内存运算、逻辑运算、指令控制等），而TSP 将功能单元转移到核心之外，以2D 网络方式排列，每一列只包含特定类型的功能单元（称为切片Slice）。
数据流和指令流：TSP 以SIMD（单指令多数据）方式执行指令，此处每个切片由20 个Tile（方块）构成，且单个Tile 可处理16 个数，则其共可处理320（=20*16）个元素的向量。指令流沿着垂直方向（南北方向）运行，数据流沿着水平方向（东西方向）运行，TSP 可以确定在每一个时间点，X 轴流动的数据和Y轴流动的指令恰好交叉，进行运算，运算结果会向东或向西传送到下一个切片进行下一步处理，而指令控制单元（ICU）同时在最底部的切片发出新的指令。
LPU 设计原则：LPU 设计包含四大原则，分别是以软件为先、可编程流水线架构、确定性的计算和网络、片上（On-Chip）存储。
原则一：软件为先。同传统的GPU/CPU 的调度器相比（采用动态调度），LPU 采用静态调度方案，核心在于编译器，可以把每一条指令、每一条数据规划精确到纳米级；
原则二：可编程流水线架构。同传统GPU 的Hub and Spoke 架构不同，LPU 采用可编程流水线架构，不需要等待计算、内存资源，亦无需额外的控制器，流水线运行平稳高效，完全同步；
原则三：确定性的计算和网络。为了使流水线高效运行，必须对每一步所需时间进行高度把控，则LPU每个执行步骤的时钟周期是可预测的。
原则四：片上（On-Chip）存储。LPU 在片上同时包含计算单元和存储单元，大幅提升数据读存速度，以Groq LPU 为例，SRAM 的内存带宽高达80TB/s。
LPU 在Token 输出速度、时延、能耗等领域具备优势根据Artificial Analysisi 披露数据，以Llama 3.3 Instruct 70B 为测试对象，Groq 的输出速度（OutputSpeed）为306 Token/s，业内领先；Groq 的端到端响应时间（End-to-End Response Time）为2.4s（输出500 个Token），业内领先。根据Thunder Said Energy 披露数据，在推理领域，LPU 的每Token 能耗不到GPU 的1/4，能耗优势明显。
盈利预测：智算需求快速增长，上调盈利预测
假设前提
我们的盈利预测基于以下假设条件：
行业终端业务：1）PC 类产品：公司为同方计算机、紫光计算机、宏碁股份核心供应商，26 年受存储、CPU涨价影响，PC 类产品收入增长承压，27 年随着存储、CPU 供求关系缓解，PC 类产品有望实现正增长；2）OPS 产品：公司是鸿合科技智能交互平板OPS 主要供应商，主要面向教育领域，教育智能化改造节奏放缓，业务增长承压；3）云终端产品：公司是深信服、锐捷网络云终端业务的核心供应商，行业增长趋稳，预计公司云终端产品稳步增长。预计公司2025-2027 年行业终端业务营收为26/24/26 亿元，同比-2%/-5%/+7%；考虑到行业相对成熟，毛利率基本维稳，预计该业务25-27 年毛利率为9.8%/10.1%/10.0%。
ICT 基础设施业务：1）服务器：2024 年受智算基础设施建设需求拉动，中国服务器市场规模快速增长，根据IDC 预测数据，中国服务器市场规模24-29 年对应CAGR 为21.9%，公司服务器产品主要包括标准服务器主板和定制型整机（包括管理服务器、计算服务器、存储服务器、AI 服务器、AI 工作站、AI 算力一体机等），为海康威视在服务器主板及塔式服务器领域的核心供应商，预计公司服务器业务收入快速增长；同时，25 年公司成为绿联NAS 产品核心供应商，充分受益NAS 产品放量；此外，公司战略投资元川微，如前文所述，LPU 服务器产品在AI 大模型推理领域具备竞争优势，有望27 年开始快速放量；2）交换机：
公司交换机产品为非数据中心交换机，市场增长趋稳，预计交换机业务收入增长趋缓；3）网络安全设备：
公司为深信服网络安全设备硬件主要供应商，产品包括网络行为管理、防火墙、网闸等，市场稳步增长，预计公司网安设备产品收入增速趋稳。给予ICT 基础设施业务25-27 年营收增速+22%/+21%/+97%，对应收入8/9/18 亿元，考虑到NAS、LPU 服务器产品占比逐步提升，公司ICT 基础设施业务毛利率预计稳步提升，预计该业务25-27 年毛利率12.7%/14.6%/17.6%。
工业物联网业务：公司工业物联网产品主要包括工业计算机和PAC 控制器，根据IDC 预测数据，中国工业计算机出货量24-28 年CAGR 为13.1%，根据QYResearch 预测数据，全球PAC 市场24-31 年CAGR 为11.1%，考虑到公司该业务收入基数较低、客户基础好，且受智能制造等需求推动，预计公司工业物联网产品增速高于行业增速，给予工业物联网业务25-27 年营收增速72%/39%/34%，对应收入2.6/3.6/4.8 亿元，毛利率20%/19%/17%。
智算业务：公司2024 年成立控股子公司腾云智算，围绕Al 算力规划与设计、设备交付、运维调优、算力租赁、算力调度管理、设备维保及置换等提供端到端的智算中心全流程综合服务，根据Frost & Sullivan披露数据，2023 年中国智能算力规模为414 EFLOPS，预计28 年增长至1436 EFLOPS，对应23-28 年CAGR为28.2%；从下游客户来看，互联网客户需求占比约53%，考虑到阿里巴巴等互联网厂商纷纷大幅上调资本开支、Token 出海带来拉动算力需求爆发、美国对华AI 芯片政策反复，公司26 年智算业务收入有望加 速增长，给予智算业务25-27 年营收增速78%/222%/8%（受限于自有资金体量、周转问题，预计27 年增速放缓），对应收入5.4/17.3/18.6 亿元，毛利率71%/68%/65%。
综上所述，预计未来3 年营收44.96/58.24/71.62 亿元，同比+11.4%/29.6%/23.0%；受益于智算业务收入占比快速提升且智算业务毛利率显著高于传统业务， 预计毛利率大幅提升， 未来三年毛利率为18.7%/29.0%/27.1%，毛利8.4/16.9/19.4 亿元，同比+23.2%/101.3%/15.1%。
费用率及税率假设
期间费用率：1）人员数量稳步增长：根据2024 年财报披露数据，公司2024 年销售、行政、研发人员分别同比+6%、+4%、+2%，人员数量稳步增长，随着公司智算业务等新业务的拓展，预计公司人员数量稳步增长，整体增速低于公司营收增长，期间费用率预期下降；2）股权支付费用：公司2022 年进行股权激励计划，根据公司2024 年财报披露，2024 年股份支付费用为0.35 亿元，预计2025 年股份支付费用降为0.18 亿元，预计对应期间费用率下降。
销售费用率：随着公司智能算力等新业务开展，公司销售人员数量预计稳步增长，同时股权支付费用有望逐年下降，预计销售费用增长速度慢于收入增长速度，预计25/26/27 年销售费用率分别为2.06%/1.73%/1.59%。
管理费用率：公司管理人员数量及平均薪酬预计维稳，叠加股权支付费用下降，预计管理费用率逐年下降，预计25/26/27 年管理费用率分别为2.67%/2.25%/2.05%。
研发费用率：随着公司智能算力、工业物联网、服务器等业务发力，公司研发人员数量预计稳步增长，同时股权支付费用有望逐年下降，预计研发费用增长速度慢于收入增长速度，预计25/26/27年研发费用率分别为4.21%/3.61%/3.30%。
所得税率：1）公司主体：根据公司财报披露，公司2023 年12 月12 日被深圳市科技创新委员会、深圳市财政局和国家税务总局深圳市税务局联合认定为国家高新技术企业，有效期3 年，按15%税率缴纳企业所得税；2）其他子公司：根据公司财报披露，子公司智微软件、腾云智算、香港腾云、香港智微、深圳腾云的税率分别为15%、9%、8.25%、8.25%、20%。公司所得税率有望维稳，预计25/26/27年所得税率分别为15%/15%/15%。
按上述假设条件，我们上调公司盈利预测，25-27 年收入分别为44.96/58.24/71.62 亿元（前值为46.93/53.27/59.60 亿元），归母净利润1.99/6.14/7.30 亿元（前值为2.21/2.69/3.29 亿元）。每股收益25-27 年分别为0.79/2.45/2.91 元。
投资建议：战略投资元川微，智算需求快速增长，维持“优于大市”评级基于Token 出海、国内大模型快速发展，智算需求快速增长，公司2026 年智算业务有望快速增长；此外，27 年LPU 服务器产品有望开始放量，打开第二增长曲线，上调盈利预测，预计2025-2027 年收入44.96/58.24/71.62 亿元（前值为46.93/53.27/59.60 亿元），归母净利润1.99/6.14/7.30 亿元（前值为2.21/2.69/3.29 亿元），当前股价对应PE=92/30/25x，维持“优于大市”评级。
风险提示
传统主业所处行业下行的风险、产品价格下行及毛利率下降的风险、部分产品依赖单一大客户的风险、贸易保护主义和贸易摩擦风险等。