核心观点：

    　　公司发布2023 年三季报。23Q1-3 实现收入52.80 亿元，同比+0.25%，归母净利润2.87 亿元，同比-31.99%；单季度来看，23Q3 收入18.46亿元，同比-5.81%，归母净利润1.16 亿元，同比-36.86%，收入同比下滑与运输模式变更有关（经销商提货改为厂家安排运输），我们预计Q4 收入或仍受影响，明年起影响逐步消除，运输模式的切换能够实现全国经销统一价，且有效对运输过程进行质量和效率监控。

    　　卫生陶瓷和龙头五金保持增长韧性，智能坐便器占比进一步提升。分品类来讲，我们预计强势卫浴品类如卫生陶瓷、龙头五金增速优于其他品类，前三季度仍能保持增长韧性；智能坐便器单品来看，我们预计三季度延续上半年的增长态势，仍维持双位数增长，全年智能坐便器占公司营收的比重将进一步提升，随着Q3 产品结构和销售策略的调整，我们预计智能坐便器均价环比Q2 略有回升。

    　　毛利率环比开始企稳，费用率控制良好。单Q3 毛利率29.36%，同比-3.17pct，环比+0.40pct，Q3 虽然受到运输模式变更的影响，但公司积极调整促销政策、优化产品结构，成本端持续推动SKU 精简、零部件标准化以及自产率提升等举措，毛利率环比有所上升；单Q3 费用率22.03%，同比-0.03pct，环比+4.17pct、环比提升较多主要系收入体量小于Q2；单Q3 净利率6.28%，同比-3.09pct，环比-0.95pct。

    　　经营性现金流同比大幅改善，存货周转率提升。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司23-24 年归母净利润分别5.05、7.24 亿元，最新收盘价对应23-24 年PE 分别25.06、17.48 倍，给予24 年20x PE 的判断，对应合理价值14.92 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。渠道开拓和终端需求恢复不及预期，智能产品研发和市场推广不及预期，原材料和原燃料价格波动超预期。