公司公布激励计划草案，拟以定增方式向激励对象授予600 万股限制性股票（占总股本0.6%），其中，拟首次授予180 位激励对象514.92 万股（占总股本0.5%）；预留授予85.08 万股（占总股本0.1%）。公司层面考核目标：以上一年度为基数，2023/2024/2025 年营收同比增速不低于15%/10%/10%，且扣非净利润同比增速不低于20%/15%/15%。本次激励计划主要覆盖中层及核心骨干，激励范围扩大，有利于公司长期发展。维持“买入”评级。

    　　激励主要覆盖中层和核心骨干，扩大激励范围。公司公布激励计划草案，拟以定增方式向激励对象授予600 万股限制性股票，占总股本0.6%，其中：拟首次授予/预留授予514.92 万股/85.08 万股，授予价格为9.13 元/股，首次授予激励对象180 人（占2022 年末总员工数1.1%）。上市前，公司已成立员工持股平台乐华嘉悦持股1.4%，主要覆盖50 名核心高管和技术人员，本次激励对象为公司18 名中层管理人员、34 名核心管理及128 名核心技术（业务）人员（合计180 人），其落地将扩大激励范围，增强团队凝聚力。

    　　考核目标以上年度业绩为基数，利润目标高于收入目标。考核要求分为公司、单位和个人层面考核。公司层面考核目标： 以上一年度业绩为基数，2023/2024/2025 年营收同比增速不低于15%/10%/10%，且扣非净利润同比增速不低于20%/15%/15%。假设业绩恰好达成激励目标，则对应2023/2024/2025年营收不低于86.4 亿/95.0 亿/104.5 亿元，且扣非净利润不低于6.5 亿/7.5 亿/8.6亿元。若预留部分限制性股票于公司23Q3 报告披露之前授予，则预留授予的考核目标与首次授予保持一致；若于公司23Q3 报告披露之后授予，考核目标为2024/2025/2026 年营收同比增速不低于10%/10%/10%，且扣非净利润同比增速不低于15%/15%/15%。单位层面考核目标：激励对象所在单位年度绩效考核结果划分为“≥80 分”、“≥60 分且＜80 分”和“＜60 分”三个档次，对应单位解除限售系数（X）为100%、80%、50%。个人层面考核目标：激励对象的考核结果划分为“≥85 分”、“≥60 分且＜85 分”、“＜60 分”三个档次，对应个人解除限售系数（P）为100%、实际得分/100、0%。若完成目标，激励对象当年实际解除限售的限制性股票数量=个人当年计划解除限售的限制性股票数量×X×P。根据公司公告，激励计划首次授予部分对应总成本0.45 亿元，其中2023/2024/2025/2026 年分别为0.13 亿/0.20 亿/0.09 亿/0.03 亿元。

    　　预计2023 年营收稳健增长，利润率有望提升。展望2023 年，收入端：预计公司电商直营和家装渠道仍将维持较快增长，零售渠道拓店与提升客单值并行也将迎来恢复性增长；盈利端：公司推动智能产品上样给予经销商补贴、上半年“裸价”政策的继续执行对毛利率仍有一定影响，但智能产品比重提升及降本增效措施（自产比例提升、SKU 精简、通用型研发降本、自动化和数字化水平提升、物料标准化、供应资源整合、能源管理系统应用等）效果显现，公司利润率有望提升。

    　　风险因素：原材料价格波动；外汇汇率波动；公司新品销售、渠道拓展以及产能投放不及预期；行业竞争日益加剧。

    　　盈利预测、估值与评级：我们维持2023-2025 年营业收入预测87.1 亿/98.9 亿/112.9 亿元，归母净利润预测7.9 亿/9.8 亿/11.6 亿元，后者对应2023-2025 年EPS 预测分别为0.82/1.02 元/1.20 元。参照家居行业对应2023 年15-30 倍PE估值（Wind 一致预期），考虑到卫浴行业品牌效应突出、智能产品渗透率仍在快速提升，公司作为国产卫浴龙头，有望借助智能化、线上化、渠道下沉机遇持续提升份额，智能产品占比提升、自动化和自产比例提升有望推动公司盈利中枢向上，且标的具有一定稀缺性，给予公司2023 年30 倍PE，维持目标价25 元，维持“买入”评级。