本报告导读：

    　　23Q1传统淡季公司延续促销政策，加大折扣审批力度并更多采取裸价销售，致公司盈利短暂承压。家装、电商渠道持续增长，轻智能坐便器放量加速终端渗透率提升。

    　　投资要点：

    　　投资建议维 持“增持”评级。公司盈利短暂承压，维持2023-2025年EPS 为0.76/0.89/1.00 元，维持目标价26.2 元，维持增持评级。

    　　事件：营收小幅下滑符合预期，23Q1 延续促销政策致盈利下滑。公司发布2023 年一季报，23Q1 实现营收11.10 亿元（yoy -1.7%），归母净利润0.03 亿元（yoy -88.2%），营收小幅下滑，盈利短暂承压。

    　　23Q1 传统淡季延续促销政策。历年来一季度为公司销售淡季，21Q1、22Q1 营收占全年比重分别约为13%、15%，且由于春节停窑检修，公司相应确认停工损失，致一季度利润占比更低，21Q1、22Q1 净利润占全年比重分别约为2.5%、4.4%。23Q1 公司延续促销政策，加大折扣审批力度并更多采取裸价销售，23Q1 毛利率下滑5.5pcts 至约30.4%，相应地销售费用率下降1.9pcts 至9.6%，在一季度净利率普遍较低的基础上，23Q1 公司净利率下滑2.0pcts 至0.3%。从促销结果看，公司1-2 月出货受经销商去库影响下滑，3 月出货恢复增长。

    　　家装、电商渠道增长，轻智能坐便器放量。分渠道看，23Q1 各渠道增速家装>电商>工程>零售，家装渠道延续动能增速超15%，直营电商继续保持双位数增长，零售渠道受经销商去库存影响小幅下滑，但经销商库存已恢复合理水平。分品类看，卫生陶瓷保持增长，其中智能坐便器双位数增长（量+30%，价-15%），公司以轻智能产品加速终端渗透率提升，智能产品仍是拉动公司收入增长的重要驱动力。

    　　风险提示：地产客户流动性风险、主要品牌竞争加剧